有讀者來信想請我談一下次貸(subprime)之後的未爆彈.
首先, 我要先澄清的, 這次景氣大衰退的起因, 主要來自金融風暴, 而金融風暴來自次貸沒有錯. 但是次貸問題之所以會造成這麼大的影響. 並非全然是次貸級的貸款戶還不出錢造成銀行呆帳, 主因是因為投資銀行大量將次級貸款証券化,發行財務槓桿所致. 簡單的說， 次貸本身就像買股票. 最壞的情況, 你買的公司破產股價跌到零. 你的損失是100%. 但是如果你用融資買進, 你的損失會是200%(實務上跌破50% 券商就會要你追加保証金了), 但是如果你用賣出選擇權, 你的損失可能就是無限大了. 這次的問題, 就是許多投資銀行承作了類似賣出選擇權的CDS, 在風險無窮大下, 造成了鉅額的虧損, 終至破產(AIG就是最好例子). 最後, 銀行不得不緊縮信用. 因為銀行的緊縮信用, 大家才驚然發現, 原來這個世界過去幾年累積了過多的生產(供給遠大於需求)以及過度的消費(買了太多超過自己能力或不太需要的東西). 因而在消費信心和銀行信用同步緊縮下, 全球景氣也開始急縮.
為什麼要先講上面一大段? 主要就在說明資產証券化對本次金融問題的影響. 在過去一段時間內, 針對未爆彈, 不少人提出了很多看法, 如商用不動產、信用卡、車貸和學生貸款..等. 從上一段你就不難了解, 重點其實不在這些產品成為呆帳的比率, 而是以上的產品有多大的比例為運用到"証券化"和"槓桿化"中. 舉例來說, 商用不動產價值大幅的下跌, 可是這項商品被運用到証券化的比例很低, 因此, 你不難想像很多建商或是投資公司, 甚至是投資銀行及放款銀行會因而提列損失. 但是這些數字都還不足讓銀行倒閉.
同樣的道理, 有些商品被運用到証券化的過程中, 但是金額不大, 所以造成的影響也會有限, 如學生貸款以及車貸. 當然, 這不表示這些商品的損失不會對經濟造成影響, 特別在這個風聲鶴唳的時候, 只是我認為真正影響的, 只會在特定的公司中, 不致對於整體經濟影響太大. 當然, 如果是因為心理因素,造成的連動影響是無法估算的.
那麼回過頭來, 什麼是我個人認為真正的未爆彈呢? 我想來自兩部份:
- 傳統房貸中, 次貸(Subprime) 以外的二個等級房貸 ALT-A和 Prime.
- 信用卡
什麼是ALT-A 和 Prime? 有興趣的可以去看本blog差不多一年半前的文章 "金融創新下衍生的次級房貸". 基本上, 這二項的部位要高過subprime 許多. 特別是ALT-A, 是比Subprime更早被作為証券化和槓桿化的標的. 過去, 這二者都算是非常良好的信用等級. 主因是他們的倒帳率很低.因為他們的房貸戶都屬於中高收入者, 因此, 即使在金融風暴發生初期 他們的呆帳率都還很低. 只是很不幸地, 金融風暴衍生成為全球景氣衰退.這當中許多人失去了工作.我相信特別在最近幾個月當中, 隨著失業率的上揚(而且後來被裁的 大多是白領中高階主管), Alt-A 和 Prime的呆帳率一定在急速上升中. 次貸衍生的金融問題, 很快會成為"房貸"衍生的問題. 過去逃過次貸問題的金融機構和避險基金, 會再次面臨煎熬. (台灣的保險公司要更小心了)
其次是信用卡. 信用卡也是過去被包裝成為証券化的商品之一, 但是因為他的週期相對於房貸太短了, 所以發行量其實不算大. 信用卡的問題其實會出現在銀行呆帳和信用緊縮二方面. 首先, 在銀行呆帳部份, 從台灣和韓國的信用卡風暴中, 大家就不難了解信用卡對銀行的貢獻有多高以及銀行提列的呆帳準備有多不足. 基本上, 美國銀行在這方面相對於亞洲國家實在只能說有過之而無不及(對銀行貢獻度更高, 呆帳準備更不足), 換言之, 過去台灣銀行經歷的, 美國銀行都會再經歷一次. 而這些都會帶來銀行對信用卡的緊縮, 進而讓美國人的消費力再加速探底.
接下來呢? 這二天台灣在吵會計準則10號公報會不要延後的問題, 我猜很快美國新政府會討論會不會修改財務會計準則34號公報的問題.讓金融業持有"庫存"不需要依市價來認列. 到時想必又是一場論戰. 有意思是, 這次大家會發現過去亞洲金融風暴時, "歐美先進國家"指責亞洲國家的作法, 事到臨頭, 他們卻毫不猶豫的跳下去.
我本來想接下來寫從經濟學角度看待解決目前問題之道. 不過今天要趕至斗六去. 就請等下一篇了.
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