2024年12月25日 星期三

如果台積電是台積電 2

 

如果台積電是台積電 2

 

近年另一個熱議台積電會成為美積電的論點,莫過於台積電受美國政府脅迫”, 被迫去美國設廠.

 

針對這個論點,在媒體大溼們的操弄下,眾口鑠金,有口皆”. 感覺美積電會成為母公司最大的包袱. 如果你也深信如此, 或許你可以從以下方向思考:

 

1.      台積電自己想不想去美國設廠? If yes, 那台積電就不是被迫. If Not, 就是被迫

2.      如果台積電是被迫的,那是誰逼它去的? 你一定覺得想當然是美國政府. 但有沒有可能是台積電的大客戶, Apple, Nvidia…等,或是台積電的外部大股東如Blackrock, Vanguard…? 如果是大客戶和大股東要求台積電去美國設廠,那台積電還算是被迫嗎?

 

為什麼大客戶和大股東要求台積電去美國(或其他國家)設廠?

 

上一篇談及了獨董的功能,最重要是以其專業和公信力,向外部股東證明公司資訊和決策的可信度及基於股東利益至上原則. 這一篇來談一個,台灣公司徒具其形,但卻備受美日大公司重視的一項機制─風險控管.

 

熱愛投資台積電股票的人,一定知道巴菲特曾買進了一季TSMADR後,在次一季就出清. 當時他的理由是,他喜歡台積電的商業模式,但討厭它的位置.

 

所有掌控大資金的人都知道一件事,風險控管是個比投資增長更重要的事. 如果有個投資是每年回報30%, 但隨時有可能一夕歸零的. 或許散戶如你根本不在乎, 但大資金肯定會卻歩的.

 

如同當年三星如日中天時,外資認為惟一可以擊倒三星的,只剩北邊的金將軍. 台積電的風險也在這裡. 當台積電把所有的廠都集中在台灣時,對客戶或是外部股東來說,這本身就是一個大風險. 因為不管是西邊的習主席或是一個超大天災,都有可能在一夜之間把這個牢不破的城堡擊潰.

 

如果你是Tim Cook (Apple CEO)或黃仁勳, 發覺可能自己有一天一覺醒來,你最重要的供應商無法供貨了,屆時你最重要的產品完全沒辦法出貨了,甚至會危及到你公司的營運. 你會不會要求你的供應商必須分散生產線? 如果你是J.P Morgan 或是Blackrock…在與TSM高層會面時,會不會提出相同的疑慮? 甚至J.P Morgan 或是Blackrock…在與Apple Nvidia高層會面時,是不是也會提出同樣的問題?

 

這就是公司治理最基本也是最初的原則─外部大股東要確保自己的利益不會在一夕歸零.

 

為什麼是外部大股東而不是台灣宣傳的所有股東呢? 答案很簡單,你持有1~2千股台積電(或任何上市公司), 情況不對你就賣了. 這些大股東持有2千萬股甚至1億股,情況不對它要怎麼跑? 作為大股東,自然要定期對重要所的投資公司檢視其潛在風險,並要求公司必須提出因應之道. 這就叫風險管理(Risk Management)

 

反過來說,對台積電來說,到海外設廠真的就只是純粹因應外部大股東或大客戶的要求嗎? 當然不是.

 

首先,對台積電來說,這些大客戶或大股東對風險規避的要求並非無理取鬧.

 

熟知公司治理的人一定知道,近年公司治理已延伸到ESG, 進而到追求公司的終極目標─企業永續經營. 對台積電來說,要達到永續經營, 除了要確保自己在技術上、客戶關係上、資本投資等各項建立護城河外. 外資講的全部雞蛋都在同一個籃子,並非無的放矢.

 

相對的,台灣不管在人力資源、土地資源、水電資源等對台積電可以達到的支持都幾乎已經到了緊繃了. 特別是台積電目前高階製程處於供不應求的階段, 客戶都在追新廠的量產計劃與產能. 光憑台灣是很難在短時間拉高產能並甩開對手的.

 

以台積電來說,只要產能餵不飽客戶,等於就給客戶下單給三星或競爭對手的機會. 很多人都說台積電技術天下無敵,事實技術的精進是來自台積電和客戶以及設備商的共同成長. 愈多新進高階的訂單,台積電就可以從錯誤中不斷修正,進而建立自己的成長線.

 

相對的,目前的三星恰好就是最好的反面寫照. 三星因為單量少,一來要大量攤提設備費用,讓公司財報難看. 二來,少了很多單子去試誤,自然良率會拉不上,久而久之就愈來愈趕不上台積電了.

 

這就是台積電化危機為轉機的功力,一方面透過各國相信台海的風險,爭相拋出極佳的條件要拉攏台積電設廠. 順勢進行自己全球佈局. 二來又可以藉此滿足大股東和大客戶的需求,讓他們相信台積電具有足夠的備援計劃,甚至是滿足了美國政府一再要求的本國生產、晶片安全(這玩意可是從小布希時代就開始的, 只是不管是威迫或利誘,效果都不大就是了). 三來又可以削弱競爭對手. 對我來看,這是極端成功和聰明的作法.

 

以現階段來看,台灣最聰明的人材大多都在台積電,3~4流的人才去當名嘴. 但有趣的是,多數的人寧可相信3~4流的人不加思索、隨口說出的陰謀論. 即便這些名嘴過去分析的可信度低到可憐. 也不願相信過去決策多數成功,這群最聰明的人經過深思熟律、反覆討論作出的決定.

 

還好,我們該慶幸的是,台積電成立於1987年而不是2017. 而台積電也不是真的只是台積電.

 

好啦, 這應該是我2024年最後一篇文章了. 先預祝大家 新年快樂!

2024年12月20日 星期五

如果台積電真的是台積電

 如果台積電真的是台積電

 

看到這個標題,你一定在想這篇是要說什麼?

 

近年來隨著台積電成為了台灣之光護國神山,一些神奇的論點也開始甚囂塵上.

其中一個就是台積電會變成美積電”. 其論點就是台積電的董事中有一半不是台灣人,其作決策時,勢必不會把台灣利益,而是把美國利益放在第一. (台積電十席董事中,台灣人4席,美國人5, 英國人1)

 

, 首先,你應該知道一件事,台積電這家公司外資佔了73%. 如果要用股權比和席次比. 台灣基本上已經佔優勢了. 其次,你該不會以為台積電任期最久的董事長和CEO─張忠謀是台灣人吧?

 

更重要的是,如果台積電真的是一家以台灣利益至上的公司,這真的是件好事嗎? 你看到台積電董事有一半不是台灣人就覺得可能犧牲台灣利益? 那你有沒有想過,如果持有70%以上的外資,看到台積電董事們決策都是以台灣利益至上,而非股東利益至上,他們還會想擁有台積電嗎?

 

台灣利益至上有什麼錯? 如果你有這種疑問, 你不妨去看看中鋼就知道了. 在我十年前出的公司的品格時,就有中鋼的案例. 十年後再重看中鋼,你會發現中鋼表面上公司治理拿了一堆績優評鑑, 但實質上公司治理問題卻比十年前更加的惡化.

 

眾所皆知,中鋼最早是蔣經國十大建設時設的公司. 結果一直賠,小蔣臉上掛不住. 於是找了有經營鋼鐵廠經驗的趙耀東接手. 趙當時開出的條件有二個, 一個是不許有人事闗說, 第二, 中鋼大小的事他說了算. 如果政府同意, 中鋼還賠錢,他提頭去見小蔣.

 

一般來說,鋼鐵的運輸成本高,想賺錢, 一個是靠原料成本低(本國有產鐵砂)、第二種靠市場(本國國內需大). 台灣基本上這二個條件都沒有,但中鋼就是靠著管理,有很長時間是全世界毛利率最高的鋼鐵廠.

 

然後哩? 政治力開始介入了, 中鋼很有錢,而且重要的是,大多數的員工都在高雄市(有一萬多票). 於是中鋼董事長成為政治任命,一些政府沒錢或不方便搞的事,就叫中鋼去做. 你可以去查一下高雄捷運,中鋼賠了多少錢? 最近的海上風力發電, 中鋼賠了多少錢? 還有中鋼大賺時,行政院長直接建議中鋼要降價回饋下游, 而且還假惺惺地說,我只是建議哦! (你覺得中鋼董事長是白痴嗎? 後來中鋼不只是降價,還回溯到年初)

你或許覺得中鋼是國營企業”, 本來就要配合政府政策. 但你別忘了,中鋼還是家上市公司,有著上百萬名股東. 大股東可以為了自己利益犧牲小股東,那和那些掏空公司的混蛋有什麼二樣?

 

有這些鳥事,你真的覺得如果台積電真的是積電, 還會有今天的成就嗎?

 

台積電的外籍董事都是獨立董事. 批評的人其實也根本搞不清楚獨立董事到底在幹嘛? 獨董的功能其實很大部份是和簽證會計師(審計師, Auditor)類似的─也就是用自己的專業和聲譽,來向公司外部人確保公司的相關資訊(財報、決策..)是具有公信力的.

 

審計師基本上是外部人,而且屬於事後稽核. 因此在Enron案後,各國政府才會大力推動獨董制(在此之前早有獨董), 就是希望能從內部人以及決策端來避免重大弊端. 所以你可以想像,如果張忠謀願意去當某家公司獨董, 該公司的外資持股和股價必然大漲,並不是張忠謀可以帶來什麼生意,而是張忠謀絕對不是什麼鳥公司都願意接. 他接獨董也 必然提高了該公司財報和資訊的公信力.

 

這也是台積電為何需要這麼多外籍和外部獨董的原因. 就是要讓外資相信,公司所做的重大決策,不會是基於惡名昭彰的台灣利益,而是股東/公司的最大利益.

 

最可笑的是,因為台灣股東被政府強姦習慣了. 反而覺得政府利益至上,而非股東利益至上才是對的. 最最可笑的是,這些舉著國家利益大旗的名嘴, 台積電從成立迄今,和他們一點屁關係也沒有,甚至不少當年還批評過,台積電發股利大多數都給外資拿走了. 污染卻留在台灣, 不應該再給獎勵. 如今卻是忠肝義膽、台積魂上身, 滿口的大義凜然,一副深怕自己深愛的台積電受到傷害,真是噁心到不行.

 

最後,我提供大家一個思維:

 

如果台積電晚成立30年,台灣政府是最大股東. 而這家公司的主導者是個在中國出生、在中國唸到高中, 目前拿著美國護照的中國人”. 你覺得這個人可以在台積電幹到多久?  會不會有一堆人成天質疑這個人的決策並沒有基於台灣利益? 要是沒有這個人,台積電還有可能是今天的台積電嗎?

如今,一堆人讀著張忠謀的自傳吹捧著他. 怎麼不想想,台灣當下的環境還容得下下一個張忠謀嗎?





 

 

 

 

 

2024年11月14日 星期四

如果SMCI下市了

 

如果SMCI下市了

 

由於財報很極大可能無法依時提交,SMCI很有可能被暫停交易或下市, 作為曾經的台灣之光和不少台灣人持有的美股,自然很多人想知道,如果真的下市會怎樣? 甚至肯定有人在想,會不會正是逢低進場的時機?

 

首先,是不是SMCI無法在11/16提出財報就必須下市? 我認為不一定,SMCI一定會提出自己的理由,例如新的審計師需要更多的時間來申請展延. SEC(證管會)基本上也會看SMCI問題的嚴重性和新任審計師的意見,來決定要不要給他更多時間. 美國官員的行政裁量權是很大的,並非台灣這種只能依法行政”. 所以這件事目前應仍未定. 而非台灣說的已經一隻腳踏進棺材了.

 

其次,很多人把下市和破產畫上等號. 這應該是因為台灣很多公司,除了自願下市外,一般會被強迫下市的,絕對都是公司財務出問題的聯想. 事實上下市破產是二回事. 所謂上市是指交易所允許你可以在它的交易所掛牌交易, 基於某種理由,它不允許你掛牌了,公司就下市了.

公司被下市肯定有它的問題,但不見得一定是財務出問題.

 

公司下市後, 對股東來說,股東權益理論上是不變的,最大的差別就是流動性大幅下降. 以前你可以在券商看到即時行情買進賣出的,下市後美國會轉到PINK SHEET, 改成人工交易. 與此同時,由於多數的基金和投資公司是不允許投資流動性差的股票,因此,一旦下市(或被宣告), 原本的法人持股會被大幅清倉. 自然引發股價重挫.

 

另一個對股東或公司會有重大影響的,是公司的信用評級會變差. 針對這種大型借款,很多機構(在美國不是只有銀行才能放款)都會訂合約,一旦公司信用評等變差或財務指標惡化,就必須提前還款或是利率再加碼. 也就是SMCI可能變得更難借到錢,或是借錢的利率會變高. 間接影響到公司未來財務.

 

此外,上市公司有比較多的資訊揭露要求和監管要求, 在公司下市後,這些要求都會大幅下降. 當然,除非公司不必借錢,否則具公信力的審計師簽核的財報還是要的,只是不見得會對外公告.

 

事實上不管台灣或美國公司私有化下市後,經營者常會利用掌控了多數股權,以及監管力道要求大降,運用合法手段直接修改一些規則,如停發特別股股利,或是把某子公司直接宣告破產、減資再重增資把舊股東逐出….., 讓股東哭訴無門(因為是依正常股東會決議, 流程沒問題), 又或是如某位知名的蝗蟲大哥,公司下市後用每股0.X元收購股票,幾年後重整再上市, 賺取數百倍的回報, 這些都不意外.

 

公司下市就如同我之前教案寫的, 把公司賺錢的部門切割成獨立公司一樣. 由於少了監管,有心人就有了很多上下其手的機會. 很多人只是想到下市前可以逢低吃貨,待公司重新上市就可以大撈一筆. 頂多只是失去這中間幾年的現金流動性. 但卻往往忽略了少了上市公司治理監管下的合法風險”.

 

最後重申,本篇不是在告訴你SMCI會下市(事實上我認為還不一定), 也不是在暗示萬一SMCI下市,經營層就會亂搞. 我只是看到台灣一些似非而非的論點(SMCI難逃下市, 或下市=破產….), 或者有人高談可以逢低買進等論點,提供我個人不同的想法.

2024年11月6日 星期三

SMCI 財報造假?

 SMCI 財報造假?

 

這是上週EY辭職後,台灣媒體引導的風向. 甚至不意外地,最愛蹭熱度的謝大溼,也發表了此文. 講得好像,他早就從梁董謝絕他去參訪八德廠看出了問題.

馬的, 如果就憑謝去工廠逛一逛就可以看出問題, 我都不知道是謝大溼太神還是SMCI太廢? 恭喜, 台灣4大會計事務所人力不足的問題,看來找到解葯了. 未來財訊會和4大一起成為BIG 5.

 

事實上從EY的辭職信裡,只提到對公司的Integrity and ethics issues 以及公司治理制度有很深的疑慮. 並沒有說SMCI作假帳. SMCI到底作了什麼?

 

先簡述一下會計師(審計師, Auditor)在做什麼?

公司的外部人, 投資人、銀行、往來客戶等基本上是依據公司的財報來判斷公司的價值和償債能力. 但問題是財報是公司內部人做的. 為了提高公司財報的可信度. 於是就雇用第三方公正且專業的審計師,以抽查、驗證或同業比較等模式來判定公司財報的可信度, 並出具查核報告讓外部人了解其查核結果.

 

這個查核報告主要有四種意見:

l   無保留意見: 在審計師有查到的範圍內,基本上這份財報沒什麼大問題

l   保留意見: 在審計師有查到的範圍內,不能確定這份財報沒有什麼大問題

l   否定意見: 在審計師有查到的範圍內,確定這份財報真的有大問題

l   無法表示意見: 因為想查的很多都查不到,也問不到,所以無法表 示意見, 也無法確定財報有沒有問題.

 

因為EY是辭職,所以無法得知審計師真實的查核報告是偏以上哪一種. 不過感覺以來應該是第四種(無法表示意見). 因為畢竟EY又不是剛簽SMCI, 如果是財報造假, 除非之前都正常,只有這一季才亂搞,否則EY也會有責任.

 

其次,財報造假這句話,有點像我們說這個人道德有瑕疵一樣, 是個空間很大的名詞. 有可能指這個人隨地大小便,也有可能指他會挪用公款、中飽私囊. 雖然都是道德有瑕疵. 但在法律上的責任是天差地別.

 

同樣以Hindenburg的控訴來說, 透過第三方偷賣貨給俄羅斯. 這應該是美國政府要調查的. 在此先不談.

 

以塞貨來講, 如果SMCI幹的是台灣之前很多公司幹的假出貨, 就是去海外設個Paper Company 下單給公司,把貨塞到海外倉庫. 那問題就很大, 這表示公司整個財報數字都是假的. 這會連EY都有事.SMCI也肯定會被下市, 還會有無窮的法律訴訟. SMCI近年的營運情況和規模,這個機率非常的低.

 

退而其次,就是誤用會計原則”. 最常見的就是明明是寄銷,但公司記成銷貨. 這是很多台灣公司會幹的事. 就是用折扣半逼半誘叫客戶先拉貨,然後承諾如果沒賣完可以退. 這在會計上被視為寄銷”. 就是客戶要賣掉了才能記銷貨收入. 但公司裝傻,出貨就當銷貨. 虛增公司營收和獲利.

 

如果是這樣,公司要回溯修正過去幾年的財報. 然後免不了要受到SEC起訴和股東集體訴訟.

 

還有一種叫盈餘管理. 這有點像蓄洪池的道理. 就是公司中層還有一些公司. 作為公司的供應商,公司營收/利潤好時,就把營收/利潤藏在這些公司, 等公司營收/利潤不好時,再讓這些公司吐一些出來. 這樣可以確保公司營收/利潤不會大起大落, 或是很剛好的略略超過分析師預期.

 

這也是很多公司都會做的手法, 目的就是為了迎合市場需求. 這是否有違法? 這就要看公司和公司間交易是否合理? 有沒有犧牲SMCI股東權益而圖利私人公司了.

 

最後就是關係人交易.

關係人交易是100%合法而且無可避免的. 像鴻海或台塑這種公司,一天到晚都在關係人交易. 所以法律要求的,大多就是充份揭露以及更高層級的核准(例如要董事會通過). 關係人交易除了公眾揭露外,對查核者來說就是查有沒有做非常規交易. 以及是否依規定揭露.

如果是非常規交易,依情節輕重會有刑責. 如果只是沒有揭露,應該主要是罰款.

 

個人覺得SMCI面臨的問題,有點像當年兆豐銀被Fed罰款一樣, 主要在於內部控制制度和機制有問題. 應該不至於到財報造假(有可能部份要回溯修正). 但對投資人來說,當然更大的問題在於能不能找到一個有公信力的事務所願意審計簽核並及時送出年報,以避免被下市. 以及後續的法律訴訟及罰款對公司財務的影響.

 

以上純個人想法 不一定對. 也請不要作投資參考!