2009年11月24日 星期二

漫步在雲端

漫步在雲端

除了偶爾作作選擇權, 這幾年我已經很少碰台股了, 手上的持股也不過3檔, 就在前一陣子打算利用台股上漲空檔出清一些陳年持股, 意外發現我持有的普安從30多元上漲到50元. 驚喜之餘我查了一下新聞, 普安每季營收都比去年同期下跌20%, 這樣股價還大幅上揚? 哦~原來這家已經被列為是”雲端概念股”。

記得五年前一位浙大的學生問過我, 台股上漲最主要推手是什麼? 我說是”概念”, 這種”概念”只要熟悉台股的人應該都有這種”概念”。簡單地說, 就是一種夢想. 這和現行多數的股票市場的概念也很接近, 股市背後的作手首先會有一個題材, 告訴股民們A這件事會有多偉大, 甚至可能改變人類的未來的習性, 然後和A題材相關的有B、C、D…等各股. 大家要利用A還沒有完成成型時趕快進場, 因為一旦A成熟了, B, C, D 市值都會是現在的N倍以上. 就這樣, 台灣股市充滿著各種概念, “MOU概念股”、”Windows 7 概念股”、”博奕概念股”、”雲端概念股”到早一點的”母以子貴”、”宅男概念股”、”節能概念股”…等. 結果是MOU簽定前, 概念股一直漲, 但是當MOU真的簽定了, 概念股反而跌了, 分析師會告訴你, 這是因為”利多出盡”了. 至於原本畫的大餅到底有沒有、會不會真如預期, 答案是”Nobody Cares”, 因為我們現在需要的, 是下一個概念.

其實這種”概念”並非台灣獨有, 也並非近期才有. 如上段所言, 這和股市運作基本上是很相近的, 因此才有源源不絕的概念. 早在十多年前我初入股市時, 翁大銘、雷伯龍、王又曾這些作手就在苗栗和新竹買進萬坪土地, 說要開發工業區, 到時這些公司EPS會到十元以上, 就這樣, 一些爛公司從個位數炒到50元以上, 甚至百元以上, 近20年過去了, 這些公司多半下市了, 那些土地還在那裡.

如果把這種概念放大到國際, 那就更多了.”.COM概念”、”糧食概念”到近的”黃金概念”、”礦產概念”…等比比皆是. 如果大家不健忘, 不過在2006年市場還流行, 因為中國、印度等新興國家的大量需求, 世界將發生資源爭奪戰, 因此, 糧食、石油、礦產無不飛漲, 原油漲到139美元/桶, 但是不到一年崩盤到39美元/桶. 當時中國中石化、中石油還以天價買下哈薩客等一些小石油公司. 當然, 我寫錯了, 大家是健忘的, 因為同樣的故事不到二年後又再上次上演, 至於石油和糧食到底有沒有缺乏? 沒有人在乎了. 目前最流行的是"黃金概念", 理由是美元大幅印鈔票, 可能造成以美元為主的貨幣崩潰, 於是只有黃金會重回人類的信心.

寫了這麼多, 本篇的標題是漫步在雲端, 我想以個人淺薄的知識說明一下什麼是雲端, 以及雲端成型後可能的影響.

什麼是雲端?

以常用的eMail為例, 如果我寄給你一封email, 這封信會寄到你的ISP(如Hinet)或你公司的mail server中, 當你用Outlook收件時, 這封信會下載到你的電腦來, 然後你再作閱讀或是回覆的動作. 因為這些都是在你的電腦中進行, 所以你的電腦要配有一些相關的軟体, 如email用的outlook, 如果信有附件, 你可能要有office或是看圖軟体, 有影片和音樂, 你要有media player。就這樣隨著我們對電腦的需求愈來愈大, 我們個人電腦的功能需要愈來愈強, 因此, Windows 和其他軟体公司推出更多更巨大的軟体, 結果是電腦愈跑愈慢, 還好Intel和其他硬体廠商也推出愈來愈強大的硬體, 所以我們幾乎2~3年就要換一次電腦, 這種WinTel (Windows+Intel)模式幾乎主宰了電腦業近20年.

現在這件事有了改變, 最大的主因是網路的頻寛大幅提高和價格下降, 很多東西其實可以在網路上處理就可以, 以Google的Gmail而言, 你的email不再是下載到你的電腦了, 而是放在Gmail的主機中, 這樣一來, 你在世界任何地方只要可以連上Gmail. 打上你的帳號和密碼, 你可以隨時讀取你的email. 尤有甚者, 你根本不用office, 因為你是打開遠端的office, 直接編輯, 同樣的道理也在影音player上, 如果你用過YouTube, 就是同樣的道理, 你的電腦不用裝什麼軟體, 而是由YouTube上去作撥放。這就叫做”雲端計算”, 應該傳統上你的PC上要作的運算動作都在遠端的”雲”上面進行.

從上面的例子你不難了解, 未來你的電腦不再會需要強大的CPU或是成堆的軟體, 惟一需要的, 是很快的I/O (Input/Output)處理能力和連線速度. 你也不用再花大錢去升級電腦硬體, 這些事是遠端的”雲”公司要做的事.

這樣的概念其實並不是什麼創新, 就個人所知至少十年前, Sun Microsystems就把這樣的概念實體化, 推出了Thin Client, 把電腦系統從PC-Server架構, 再退回到Mainframe-Terminal 企圖解決公司抱怨要三不五時升級公司個人電腦和一堆惱人PC系統問題. 不過當時談的是公司內部Intranet網路. 現在的雲端則是把範圍擴大到整個Internet.

那麼雲端真的成型對電腦業的影響會是什麼?

當然你不難想像, 如果未來大家都不需要每台電腦都裝一個Windows和Office這對Microsoft 這家公司影響會有多大? 同樣的, 由於未來主要功能著重在I/O而不是主機的處理能力, 因此走RISC架構的CPU(ARM)會遠勝過CISC架構的Intel & AMD. 接下來, 由於大家不再需要每隔一段時間就更新硬體, 對於電腦製造商和配合的硬體零件製造商都會是一大殺傷力.

那麼在雲端時代會需要怎樣硬體?

首先, 現有的電腦硬體規格絕對已符合需要.甚至是遠超過實際需求. 未來更換電腦會和你換家電一樣, 因為壞了或舊了才換, 而不是因為跑不動

其次, 輕薄方便攜帶會成為主流. 上網的功能重要性會遠大於運算能力. 電腦會更接近消費型電子. 甚至是消費型電子產品和手機會取代電腦功能.

換言之, 我根本看不出來這件事對於台灣的電腦硬體商到底有什麼好高興的.

和Windows 7概念一樣, 大家總認為這個概念會帶動大量的電腦硬体升級, 但結果是現有多數的硬体基本上都超過規格了. 相反的, 就長期而言, 如果台灣廠商沒辦法找出藍海, 我相信多數現有的電腦硬體業會走向和家電業一樣的命運.

當然, 雲端也並非一拳打死所有資訊業, 網路設備業(如Cisco)、創新的消費型電子業(如Apple), 甚至上游到ARM架構下的如Broadcom, Qualcomm 到這方面代工的台積電, 以及資訊安全的如VeriSign…等都可能受惠. 只是要如新聞講的一面倒對台灣有利, 那我想可能真的見仁見智了.

2009年11月5日 星期四

失落的十年─日本泡沫

失落的十年─日本泡沫

這波的全球股市反彈,自今年三月起, S&P 500指數約從低點回升了60%, 從各方顯示的經濟數據也表現了經濟在好轉當中。不過對於未來, 倒是有著不多的看法, 從一些知名的經濟學者眼中, 這波災難還沒有結束, 現在的全球經濟像是走在鋼索之上, 稍有不慎, 會有另一波災難隨之而來。而對一些投資分析師來說, 全球經濟則是已經走出衰退, S&P 500上看 1200點...等不是難事. 當然這場心得發表會也少不了美國的官員, 基本上他們的說法都是經濟正邁向正軌, 所以表現之前的刺激政策是對的, 只是未來的路不免有些顛簸,當然你可能有時還會看到Fed主席Bernake 說, 我們絕對不會重蹈日本的覆轍。

Bernake 身為1930年代美國經濟大萧條和日本泡沫經濟破滅後失落的十年(The Lost Decade) 的研究專家, 他自然很清楚當時二國政府所採行的政策以及後來的影響. 我在本blog陸續寫過"美國經濟大蕭條"、"1997亞洲金融風暴" 以及"五分鐘看懂金融風暴"一系列文. 這一篇就以日本泡沫經濟的成因和破裂再作說明. 大家或許可以對照一下和美國政府現行的政策有何不同.

一般談到日本泡沫多會從1985年9月的廣場協定談起, 很多人可能知道,  二次大戰後的日本, 一方面由於不必負擔大量的國防經費, 再加上日本人的努力勤奮, 日本創造了大量的貿易順差. 這當然引起了歐美國家的不滿, 因此在廣場協定中要求日元升值. 因而USD/JPY  從簽約前一天的1:242, 到年底變成1:200, 約一年半後變成1:120. 日元的升值一方面吸引了大量熱錢的湧入, 另一方面讓日本倚重的出口業受到重創. 也因此日本央行開始了利率寛鬆政策, 從1986年起把基準利率從5%分四次調降到3%, 隔年2月再調為2.5%, 此後維持了二年三個月. 此時的日本由於開始投入到創新和高科技業, 因此日本出口業很快又恢復了生機.

長期的低利率和不斷湧入的熱錢, 其實應該會形成通貨膨脹.恰巧日本是一個物資缺乏,  要大量仰賴進口的國家, 日元的升值剛好讓原物料成本降下來, 日本國內物價出奇的穩定, 也造成了主管的大藏省受到誤導: 通貨膨脹並不嚴重。當時正值日本經濟最巔峰之時, "Made in Japan"在國際上打的美國、德國這些國家無力還手. "日本第一", "日本管理學"成為當時顯學, 因此日本官員想藉機把日本打造成真正的世界第一, 這包括更開放的金融市場以及全新的國土規劃, 準備要打造全新的日本. 前者讓更多的熱錢湧入, 後者掀起了全日本一股國土熱. 從1986年起日本的資產就慢慢出現飆漲, 日本媒體以"乾柴"來形容當時經濟. 但如前所述日本的CPI 卻很低, 在 1989年時才到 1.1%, 1990年初到2%, 11月到3%. 由於日本官員過度相信CPI指標再加上過度的自信,  大藏省官員一直認為日本正走向正確的道路, 並沒對泡沫經濟進行嚴格的控制.

低利率、熱錢和政策鼓勵,  造成了日本自1985-1990年間的資產飆漲, 日經指數在 1989年達到38957的歷史高點. 整個東京區的土地地價加起來比整個美國還高, 大量的企業把資金投入到股市和房地產中, 而這些資產價格的再上揚, 讓母公司淨值更高 (請參見 "泡沫" 一文)

最後泡沫是怎麼破的? 答案是日本政府自己戳破的. 事實上自 1987年起, 資產的快速上漲就引起了大藏省的注意, 分別提出了限制銀行對不動產放款成長率不得高於銀行總放款成長率、對於短期(二年內)、中期(2~10年)和長期(10年以上)土地轉讓課以不同稅率和監控土地買賣...等措施. 問題是在泡沫瘋狂的年代, 政府的政策只是火上加油. 例如對短期持有加稅, 那麼稅的成本直接就反映到售價上, 反而讓土地更高..等,  股市、房市持續上揚. 所有的泡沫到1989年底達到最高峰。泡沫破裂的關鍵是1989年開始明顯攀升的CPI,   讓日本央行終於警覺到通膨的發生.  於是從1989年5月開始了連續五次的升息, 把利率從 2.5%升到了1990年的6%.在日本央行的大力介入下, 再加上一般投資者本來就居高思危的心態, 股市1990年開始像溜滑梯一樣下挫. 房市則是從 1992開始出現明顯下挫.

正當日本政府滿意著打壓通貨膨脹的政策見效時, 銀行的壞帳開始興起了, 由於泡沫年代大量的企業和個人以不動產向銀行抵押借款, 好買下那天價的房地產.(當時最高時 貸款可以借到房價的 110%,  因為銀行貼心的把核貸期間不動產的上漲也考慮進去了). 如今不動產急速下跌, 造成了銀行大量的壞帳, 許多大型銀行岌岌可危, 於是日本政府認為這些銀行"太大以致不能倒", 因為如果一放手可能造成整個銀行業的崩盤, 於是開始了一連串的降息 從被稱為失落的十年間(1991-2001)日本官方折現率從1991年7月的5.5%, 一路調到2001年9月大家熟知的0.1%. 自此迄今幾乎沒有改變過. (請參見下圖).

 

日本央行(BOJ)一連串降息的目的不難理解, 首先要減輕銀行的負擔, 其次是希望能刺激日本民眾和企業的消費與投資. 但其實效果並不大, 原因除了日本本身受傷太重之外, 更重要的是銀行開始收縮借貸, 因此, 即使BOJ 把利率一直調降, 企業還是借不到錢. 更重要的是, 由於日本景氣的惡化再加上風暴後日本企業終生雇用制的瓦解, 民間消費開始對未來產生悲觀. 進而傾向儲蓄也不願消費.於是央行只好再降利率, 利率愈降, 結果大家反而對未來更悲觀(一定是景氣 未來不看好 央行才會這樣一直調利率), 凱因斯著名的理論, 流動型陷阱(Liquidity Trap),  正式得到驗証.

在此同時, 日本除了調降利率的貨幣政策外, 也沒忘了採取擴張性的財政政策, 大量舉債投入公共建設, 希望透過內需能拉抬經濟. 由於這部份的建設和傳統日本民選國會議員綁椿有著密切關係, 這些的大量公共建設給了日本三個東西 : 1. 大量的蚊子館, 2. 天文數字的日本負債 以及3. 這段期間平均 1.5%的經濟成長率. 當然這也造成了 1993年長期執政的自主黨在戰後首次下台.

這些情況到了1995年出現了明顯的好轉, 主要是全球資訊化的到來, 日本的Sony、松下等也大量投入資訊業, 帶動了日本出口的大成長. 問題是日本國內的需求依舊不振.為此, 1994年上任的村山內閣提出了大減稅方案, 希望能帶動日本消費, 並規劃自1997年4月1日起把消費稅從3%調高到5%. 減稅的政策生效, 日本開始出現成長動能。經過1995和1996年的經濟成長後, 在1996年上任的橋本龍太郎相信日本經濟已經恢復常軌. 因此提出日本財政健全方案. 包括落實隔年實行的消費稅加稅方案和縮減政府不必要的投資. 前面消息讓日本民眾開始趕在明年前大量消費, 民間消費出現了活力, 也帶動了日本 1996年的GDP成長自泡沫破裂以來,  首次由民間消費而不是出口扮演成長主力(當年民間消費成長了2.5%, 帶動 GDP成長1.4%).

這一切美好到了1997年完全落空.  首先在 1997年 4月1 號(剛好是愚人節)施行的5%消費稅造成了民眾消費的萎縮.(相信我, 台灣當初施行5%消費稅是全世界的典範). 而縮減公共投資讓日本經濟後繼乏力。接下來7月開始發生亞洲金融風暴. 更是對日本出口經濟一次沈重的打擊.這時, 日本的保險公司終於撐不住了, 持續性的降息和房地產的不振, 本來就是壽險業最大的傷害, 這段時間日本的保險業都是透過大量的海外投資來維持收益. 結果沒想到亞洲金融風暴讓這些投資受到巨額的損失, 特別是當時日本持有大量的韓國政府和公司債券,  隨著韓國的出事,  這些公司被迫認列巨額損失, 於是相繼有6家保險公司宣告破產. 日本的經濟再度走下坡.

接下來的日本, 就是大家比較熟悉了. 日本就像他自己高齡化的社會一樣,  沒什麼讓人興奮的地方, 當全球景氣過熱, 連美國這麼大的經濟體都可以成長個5~6%時, 日本的GDP成長率都差不多在 2~2.5%左右. 當景氣下滑時, 日本就在0~1.5%. 在生產上, 受到韓國和台灣分別在中高階產品上的夾攻, 在低階產品上受到中國的威脅.還好日本還有很多專利, 可以靠著賣零件和授權繼續賺錢. 日本的超低利率,  讓日本成為全世界利差交易 (Carry trade, 借日本錢去投資海外)最興盛的地區, 連日本人都喜歡把錢投資海外. 當全世界央行都在擔心通貨膨脹時, 日本是少數(或者惟一)十幾年來一心想"誤導"國民通貨膨脹的國家.

當然, 日本的經濟泡沫成因以及後續因應衰退的政策作為, 對後來的許多國家是彌足珍貴的經驗, 這包括了:

1. 央行要控制通膨 不能只看CPI

2. 因應衰退, 動作要快不要猶豫不決 (所以大家可以看到美國這次利率從5%降到0.5% 差不多只花一年多)

3. 刺激經濟不能半途而廢. 這是目前為什麼大家主張美國心應該要升息控制通膨了,或是回收流通在外過多的游資  但是美Fed仍遲遲不肯動作

當然, 如同以前的文章說的, 經濟學是一種社會科學, 和自然科學不同的是, 社會科學不是1+1 永遠等於2. 所以這次美國吸取了日本經驗, 目前看來是還OK, 但到底能不能真解決問題 , 或是再創造新的問題, 那就不得而知了
這一篇本來最早是要寫即將要日本化的美國. 但一方面我手上的是小筆電, 打字很麻煩. 另一方面後天要去大陸一段時間, 沒空再寫下一篇, 因此就僅以日本泡沫經濟始末作為這一篇內容. 希望等我回台後, 還有靈感寫一下日美的比較。

2009年11月2日 星期一

解讀美國3Q GDP

美國3Q GDP +3.5% 超出預期

美國商務部在上週四(10/29)公佈美國3Q的GDP報告,數字為較上季成長+3.5%, 這不但是美國過去五季以來, 第一次正成長, 而且數字高於市場預估的3~3.2%, 消息一傳出, 美國股市馬上以大漲以應, Dow Jones Industrial 當天上漲了近200點. 分析師認為儘管一堆經濟學者對經濟有所疑慮, 但這個數字代表著自1929年經濟大蕭條以來最長的經濟衰退已經結束, 也有研究機構指出, 從3Q起一直到2010年底, 每一季的GDP成長率都會是正數.

言猶在耳, 沒想到美國股市就如同馬英九之前講的, “高興一天就好”, 在隔日週五的交易中, 受到消費支出和消費信心下降的影響, Dow Jones Industrials 反而大跌近250點,

這一篇文章, 我試著簡單分析一下美國3Q GDP和一點個人想法:

大家可能知道 GDP主要包括四個部份:

GDP=國內消費(C)+ 企業投資(I)+政府支出(G)+國際貿易(出口X-進口M)

其中美國國內消費這一項約佔了GDP 71~72%左右

據美國商務部的說法, 本次GDP成長主因是:國內消費增加、企業縮減庫存速度放慢、建築投資增加以及政府支出提高的影響.

再看一下細目,

  1. 3Q國內消費年化後數字為+3.4%, 為整個GDP數字拉高+2.4%, 這其中又以耐久財訂單增加了22.3%, 為8年來最大增幅. 一般認為這是因為美國政府推出的舊車換新車(Cash for Clunkers)政策的影響, 事實上在3Q中, 機動車輛這一項就對整體GDP貢獻了1.7%, 幾乎是整個增長數字的一半. (這項政策已經在8月底截止)



  1. 在3Q的房地產投資年化後數字為+23.4%, 這是過去15季以來第一次增長, 這一項貢獻了GDP +0.5%, 一般認為這也和美國政府推出的8千美元首購租稅扺減有關. (這項政策在11月底截止, 目前國會正討論要不要延長)



  1. 3Q企業投資年化後數字為-2.5%, 主要是在硬體建設上投資下降9%, 不過在庫存減少以及軟體投資上都有增加, 這一項對GDP貢獻度為-0.2%.



  1. 在政府支出方面, 美國政府開支年化數字增長了2.3%,其中各州政府及地方政府開支下降了1.1%;聯邦政府開支增加了7.9%,其中向來波動較大的國防項目開支增加了8.4%。非國防開支年化數字增長了6.8%。政府直接開支的增加,使美國第三季度GDP拉高了0.5%



  1. 在對外貿易方面, 美國3Q進出口都有明顯增長, 出口增加了14.7%, 為二年來最大增幅, 進口增加16.4%, 由於進口大於出口, 此項對GDP貢獻數為-0.5%.


簡單的說, 造成本季GDP上揚的主因有幾個:

  1. 受惠於政府優惠政策所造成的消費增加: 如舊車換新車以及首購租稅優惠

  2. 政府支出增加, 特別是在國防支出上


除此之外, 商業投資仍在下降, 只是速度有點減緩, 對外貿易仍舊是逆差.另外一個不知道是好還是不好的消息:美國人的儲蓄率較上季下降了3.3%

接下來談一點個人的想法:

首先, 成長率這種數字本來就是一種很吊詭的東西, 就像我之前在五分鐘看懂金融風暴(三)中舉的例子, 一個小朋友本來考100分的, 結果一開始考80分, 第二次考40分, 媽媽找了家教後, 第三次考了36分, 媽媽責怪家教教學不力, 結果家教辯解, 你的孩子本來第一次下滑了20%, 第二次擴大到50%, 我來了之後, “只下滑“了 10%, 這表示進步了, 你應該感謝我才對.

現在最新的版本是, 在連續下滑三次後, 小朋友這次終於考了50分, 大幅成長近40%, 於是家長決定大肆慶祝, 擺流水席, 因為這表示我兒子成績重新邁入成長階段. 按這個速度增長, 很快就會進台大了.

成長率本身就是一種比較數字, 比較的基期低, 只要不要太差, 那麼自然本期成長的可能性就高, 這3Q的GDP是以和前一季作比較的方式, 成長3.5%, 表示本季較前一季成長, 但你再回推, 2Q的GDP數字是比1Q下降0.7%, 1Q比去年4Q下降6.1%而來的, 數字的+3.5%看起來很爽, 問題是比較的基期數字也很低. 此外, 當大家都著眼於成長3.5%這個數字時, 新聞很少提到, 其實本季是比去年同期下降了2.3%, 這表示整個經濟還是處於很虛弱的狀態。

其次, 撇開股市的上揚不談, 現在的美國經濟其實就像是天龍八部中被蕭峰誤傷的阿紫一樣, 只要蕭峰源源不絕的將內力輸入, 阿紫生龍活虎, 但只要一旦停止輸入內力, 阿紫馬上面如死灰. 這一次的數字就很充份反應出這種情況, 美國政府現在的想法其實就和蕭峰一樣, 能多撐一刻, 或許傷者的體質可能就會慢慢加強, 以致未來可以完全恢復健康. 3Q的數字可以清楚看出美國政府大力拉抬的結果, 那萬一政府刺激的力道減弱, 或是不再了呢? 阿紫能不能及時找到一個人蔘可以當飯吃的地方?

美國精心計算, 認為全世界都會和美國站在同一邊, 共同來刺激經濟. 只可惜在美國親手打造的全球化平台下, 美國正不知不覺扮演著日本之前的角色. 美國的低利率造成了美國成為利差交易出借國, 而這些大量的熱錢正流向亞洲和新興市場. 但由於這些國家受傷較美國來得輕, 因此過度的熱錢湧入自然讓這些國家產生警覺, 於是各國開始傳出了透過升息或是政策來打壓過熱的泡沬. 而這些升息, 可能又反過來對於美國本身利率政策產生壓力, 如果美國一旦承受不了壓力, 升息因應, 那麼很快的, 今天所看到的一切美好, 又回被打回原形.(不過我認為很不容易啦, 除非是美元過度貶值造成原物料的再次瘋狂上漲).

最後, 在這份報告出來後不久, 出現了件有趣的事. 就是在美國商務部公佈3Q GDP數字前夕, Goldman Sachs 率先調降GDP預估從原來3%降到2.7%, 理由是看到9月的耐久財訂單不佳. GS在華爾街一向以精準和影響力聞名, 沒想到反而看走了眼. 但也正因為GS看走了眼, 也讓很多人對於美國政府公佈的數字產生了懷疑. 亞洲華爾街日報專欄還寫了一篇,”美國GDP和中國股市一樣不靠譜? (不可信)”, 文中講的是中國股市, 但應該不難看出原作者影射中國官方GDP數字, 言下之意, 似乎在嘲弄美國這個標榜資本主義和自由商業主義的國家, 沒想到有一天也要和中國這個社會主義國家一樣, 創造一些GDP數字.

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