2011年6月19日 星期日

第一金GDR疑雲

第一金GDR疑雲

 

最近手上的事忙的不可開交, 似乎也有一段時間沒來更新這裡的文章. 在下週去美國之前, 我想先把手上進行的一個教案, 將其中的疑雲和大家分享. 也就是標題, 第一金控在2003年發行GDR(全球存託憑證)產生的爭議.

 

談起第一銀行, 如果在台灣股市打滾過一段時間的人一定不陌生. 和彰化銀行、華南銀行被業內人士稱為”三商銀”. (這是一個老笑話, 早期很多人聽說三商銀前期看好, 結果找遍報紙也找不到一家叫三商銀的, 後來不少人直接去買了”三商行”). 在台灣早期金融管制的年代, 三商銀是少數具有全台據點的商業銀行, 也是很多人不得不打交道的對象. 也因而累績了豐厚的資產和盈餘. 成為當年直屬長官─台灣省政府最重要的金雞母之一.

 

身為金雞母, 想當然爾, 自然也是當時省議員們覬覦的對象. 因此, 從關說放款, 分行地點辦公室的租賃, 人事..等,都有強烈政治力介入色彩. 最有趣的是, 有一年某位省議員介入某家銀行的年節禮品, 結果放假前一天下班時, 只見台北市重慶南路上, 許多該行職員人手拿一個工具箱回家. 不過反正在半壟斷下, 三商銀還是很賺錢, 大家一點也不在意.

 

天底下當然沒有這種天天過年的好事. 首先是財政部在1990年開放銀行執照, 同時核准了16家新銀行的成立. 銀行開始進入戰國時期. 接下來, 在1998年的凍省. 宋省長決定先出手, 在凍省前先決議將三商銀民營化. 對省議員而言, 這件事代表的意思當然是”能撈趕快撈 不撈就來不及了”.

 

省政府時期規定每年有上繳法定盈餘的壓力, 因此三商銀不敢過度打呆帳.(會影響盈餘)、政治力介入, 再加上新銀行的搶奪. 最後的結果是, 到了民營化後, 三商銀帳上都出現了高額的逾放比.

 

2000年扁政府上任, 為了整頓金融, 也為切斷國民黨的金脈, 派了自家人馬, 前高雄銀行董事長陳建隆進入第一銀行擔任董事長. 陳建隆上任後, 的確不負眾望, 施行美式鐵腕作法, 一口氣調整了總行多數的主管, 包括總經理. 資遣和優退了數百名員工. 大幅打消呆帳, 並首創台灣出售不良資產的範例. 在2002年一年就出售不良資產新台幣503億. 一口氣把銀行逾放比從原先11.47%降至3.77%,當然這麼作不是沒有代價的, 當年第一銀行的獲利為鉅幅虧損325億元.

 

為了彌補大幅打消呆帳造成適足資本率的不足, 以及改善銀行體質, 於是第一金控(2003年1月成立)決定要發行約當十億普通股的全球存託憑證(Global Depository Receipts, GDR), 除了希望引進資金改善財務狀況外, 也希望能透過向海外發行, 一方面提高銀行海外知名度, 另一方面最好能引進國際策略投資夥伴, 協助第一金控調整體質. 由於這項發行如此重要, 於是第一金控找上了德意志銀行(Deutsche Bank)和花旗環球證券(Citigroup Global Market)來共同承銷這筆十億股, 預估金額為6億美元的全球發行. 並決定兵分二路, 由第一金控董事長總經理董瑞斌帶一團前往美國, 第一銀行總經理蔡哲雄負責歐洲. 預期為期二週的法人說明會(Global Road Show)後, 再協議訂價策略.

 

然而, 就在2003年7月9號, 在第一金代表團出發法說會的前一天, 第一金向證期局提出說明, 更換花旗環球, 也就是說未來第一金GDP承銷商只剩德意志銀行一家. 原因是花旗環球給第一金的建議售價要折價30%, 而第一金認為太低, 最多只能折價10%. 簡單說,  A說不能作, B說可以作. 那當然就全部給B做就好了.

 

接下來神奇的事件出現了, 正當第一金在作全球法說會時, 努力”拼經濟”的陳總統在7/16號宣佈, 未來海外發行的GDR將不受三個月閉鎖期限制. 當時, 這個條款被稱”一銀條款”或”陳建隆條款”. 後續效應是什麼? 接下來大家就知道了.

 

7/23號第一金終於完成GDR訂價, 每一股GDR約當20股台灣第一金普通股. 每股發行價格為10.3美元. 如果以7/23當天第一金收盤每股20元計算, 約當是GDR每股折價11.4%.

 

沒有閉鎖期, 折價11.4% 這二件事告訴你的訊息是什麼? 對我來說, 這代表著二個字或五個字. “套利”或”無風險套利”.

 

果不其然, 很快地德意志銀行宣佈, 第一金GDR得到市場熱烈搶購. 認購量已經超過承銷量的二倍. 第一金控GDR發行大成功. 不但順利募得5.15億美元(約177. 24億元新台幣),並成為第一家發行GDR的金控公司,第一金GDR預定7月28日繳款,當天在盧森堡交易所掛牌上市,並且同步開放贖回。

 

接下來真正有趣的事情來了. 執政黨宣稱的大勝利, 在反對黨立委緊盯下, 發現這個”海外發行”,最大的認購者居然是台灣的元大京華證券, 一口氣買了下發行量的26%.

 

另一件”有趣”的事是, 大家更進一步發現, 當台灣政府宣佈取消海外GDR三個月閉鎖期的7/16號到完成訂價的7/23號四個交易日, 台灣第一金的融券(放空)增加了93,302張. 而從訂價確立的7/23號到7/30日間融券再增加66,708張. 二者加起來約計16萬張, 而平均放空價為新台幣21.08元. 如果用GDR訂價反算約每股新台幣17.72元來算, 這16萬張(1億6千萬股)的獲利差不多為新台幣5.37億元.

 

那麼你猜最大的融券方是誰? 答案是德意志銀行. 而本土券商中融券最多的是誰? 不難猜,  當然就是元大京華證券.

 

然後呢? 被挖出來的事情愈來愈多. 包括整個承銷案中保留了10%的員工認股(等於有1億股第一金普通股). 和GDR一樣, 這些股票的認購價低於現貨價每股2.28元.(20元和17.72元), 其中有77%交由董事長陳建隆支配. 換言之, 陳掌控了至少約1億7千萬的利益.(如果用放空均價來算是2.3億). 這些股票由誰買了? 沒人知道.

 

最後呢? 根據當時的財政部長, 也是本人”恩師”的說法, “過程沒有違法 但有瑕疵”.因此,  最後是董事長和總經理下台. 整件事就不了了之了. 也就是這些人拿了錢, 但是也得到應有的懲罰(下台), 所以呢? “惡有惡報”?(哈) 德意志銀行和元大京華證券有受到任何處罰嗎? 沒有.

這件事讓我想起了之前報載某位來自中國大陸小朋友的作文, 我立志長大以後要做貪官.

 

Anyway, 再一次, 這只是台灣股市眾多狗屁倒灶的事其中之一.

 

2011年6月18日 星期六

經濟地圖

經濟地圖

很久之前, 我就曾看過有人以世界各國的GDP來對應美國每一州作成經濟地圖.一度我也想興沖沖的想作一版(我之前看過的是2005年), 不過實在因為自己不擅長圖片處理, 只好作罷.

最近英國經濟學人雜誌(The Economist)倒是幫我完成了夢想. 而且不但作出世界各國比對美國各州版, 也做了中國版了. 因此茲附上供大家作參考.

有興趣者亦可自行到經濟學人網站上瀏覽:

http://www.economist.com/blogs/dailychart/2011/01/comparing_us_states_countries

美國版:



我約略整理了一下, 一些和我個人相關或是有興趣的州, 如下:(單位:十億美元)



從這當中, 大家可能有趣的發現:

  1. 台灣的經濟規模約等同於飽受汽車工業衰弱之苦的密西根州

  2. 美國最大經濟州─加州相當是世界第八大經濟體(請參見”印度破產了”)

  3. 美國最小經濟州-佛蒙特州(Vermont)經濟規模約當只有加州的1.34%



看完了美國版, 再來看世界第二大經濟體中國



這裡面比較有趣的包括:

  1. 中國最大經濟省為廣東省, 最小的西藏, 後者是前者的1.1%

  2. 上海經濟規模等同於芬蘭, 北京等同於菲律賓, 天津等同匈牙利

  3. 毫無意外, 中國東西部發展嚴重不均衡, 偌大的西藏和青海是中國經濟總量最低的二個地區, 分別只約當馬爾它和玻利維亞.



本文只是純綷好玩, 也特別謝謝好友老夏, 幫忙處理影像圖片.

2011年6月4日 星期六

為什麼六月底不會有QE3?

為什麼六月底不會有QE3?

 

最近因為美股逐步向下修正, 再加美國房地產跌不停, 原本似乎露出曙光的失業率又開始走緩. 不少人開始高談, 預計六月底要結束的QE2, 很有可能直接就再繼續QE3.

 

持這樣看法的人, 他們的論點不外是:

 

  1. Bernanke的一貫風格: Bernanke之前是研究經濟大恐慌(Great Depression)和日本泡沫經濟破裂的專家. 當時針對經濟蕭條引發的通貨緊縮, 以致後續的一連串效應. Bernanke的主張就是印鈔票, 一次不夠就印二次, 二次不夠就印三次…一直到通貨緊縮結束為止. 這樣的主張也為他贏得了直昇機。班(Helicopter Ben)的封號. 所以換言之, 如果QE2救不了美國, 那就來個QE3吧.

  2. 美國明年總統要大選: 依過去經驗或人性思考, 特別是尋求連任的總統, 當然一定要把經濟弄好. 因此也自然在大選前會有一連串利多消息出爐.

  3. 美國經濟的確未恢復到正軌


 

接下來, 我提一下我個人的論點, 為何QE3不可能在六月甚至七月出現

  1. Fed必須要觀察QE2結束後的效應, 以當初QE1結束後, 也是隔了近半年才有QE2. 以目前來看, Fed並沒有急到一定要在QE2後馬上接QE3. 而且施行QE基本上不用通過國會或美國總統批准, 效率上很高, 因此Fed可以隨時在它認為最有需要時再推出.

  2. 從政治上而言, 美國國內對於QE的效果, Fed權力的過大, 甚至是美國政府債台高築, 不論是專家或是一般百姓都有很大的爭議.從上次期中選舉共和黨大勝, 就不難了解, 美國民眾也開始擔心國家負債累累的問題. 在選舉前提QE3, 對歐巴馬來說, 不見得是好消息.

  3. 全球政府反對: 如同我之前寫了幾篇的相關文章的內容。 QE1或QE2所創造出來的錢, 很多並不是留在美國. 而是透過全球化的平台流向了高收益的地區. 這造成亞洲國家和新興國家熱錢氾濫, 再配合上史上超低利率, 炒高了不少地方的房地產(台灣人應該很清楚), 也有不少熱錢去炒原物料, 石油..., 由於糧食和民生物資的高漲, 很多國家執政者輕則民意支持度低, 重則如非洲和中東發生國家動亂. 美國以一己之私, 不惜以鄰為壑. 不難想像, 如果美國再推一個QE3, 其他國家會怎麼反應. 而這樣的七傷拳, 再加上弱勢美元, 其實也傷害了美國自身的消費力. 這也是Fed FOMC決策時要深思的.

  4. 對Fed而言, 就怕QE2結束後, 債券市場會很繼無力, 造成殖利率走高, 目前股市的走弱, 反而有助於資金前進債市.


 

簡單地說, 除非近期有重大事件會重創美國或是全球經濟, 否則要到七月看到QE3, 我認為還是認為機會微乎其微. 那怕經濟開始走緩. 我相信Fed還是會把武器留到最必要時才使用…我想至少會是明年美國總統選舉後. 中間如果有過渡的小波浪, Fed仍可以用賣債買新債, 或債券孳息方式再注入市場活水.

回歸QE的議題, 我個人還是心理層面的預期心理影響要遠大於市場的真正需求. 別忘了, QE1+QE2一共幫市場注入了2.3兆美元的資金. 未來真正的問題, 並不是要不要加進更多的錢, 要怎麼把這些錢收回, 才是真正的大問題.

 

另外, 最近一件我認為重要的大事, 但台灣新聞不太注重的, 是中國中央終於決定要來整頓地方金融平台了(請參見”中國特色的off-balance sheet”) 這個事到底要如何處理, 尚不可知. 最早的傳言是, 要銀行自行吸收壞帳, 因此中國股市連跌了好幾天, 後來昨天又改口說, 不會叫銀行承擔, 於是上深二市昨天又漲了.

這個問題最大的癥結在於

1.沒有人知道這個數字到底有多大? 是官方宣稱的4~5兆rmb, 還是10兆rmb?

2. 別忘了,中國各地方政府過去2~3年瘋狂地亂建設, 靠的主要就是這個"無風險"的平台

Anyway, 對台灣來說, 這件事代表意義有三:

  1. 中國的銀行近期一定會大幅增資. 中國市場的資金一定會更加緊縮

  2. 不管怎樣, 中國銀行受創是必然的, 只是多少的問題. 除非中石化和中石油能拉動大盤, 否則中國股市向下修正的可能性很高(請參見"中國股市為什麼不漲")

  3. 台灣大量的水泥, 建材..這些過去中國建設的概念股. 在未來中國中央更加緊盯地方建設下, 應該不會再是以往這樣美好


 

最近很少看電視, 但網路上還不時看到有人鼓吹大家危機入市, 或是拉回就是買點. 我只能說, 這一年多來的市場投機風氣, 真的讓很多人失去了危機意識. 我無法預估未來投資市場會漲或是跌, 但是我知道現階段的風險, 要比幾個月前高, 而且接下來可能更高. 這是大家要小心的.

sorry, 最近事情太多了, 所以文章愈來愈簡短. 不過我想能讓大家輕鬆讀, 直接看到重點也不是壞事.

剛回到高雄 才驚覺家裡沒有網路這件事,靠著隨意抓來的wi-fi, 沒想到文章儲存出了問題. 只好跑到網咖來救文章. 所以剛應該有一些看到只有一半的文章.

反正來了, 就順便回覆一下Key提出的問題."為什麼中國資金緊縮會影響台灣?"

基本上, 姑且不論兩岸政治的局勢.就經濟上而言, 台灣對大陸的依存高絕對要遠高於檯面上的數字. 過去幾年中, 中國的高速成長有很多來自公共工程和房地產建設. 當然如果你清楚, 這些產業有所謂"火車頭產業"之稱. 因為蓋一間房子, 要的不只是水泥和磚頭, 重型機械, 玻璃, 石化, 鋼筋...很多材料都會用到. 台灣不少企業也要靠著大陸廠認列收益, 這幾年從"傳統產業"變成了高收益中國概念股.  你可以想像, 一旦房地產和公共工程大量減少, 對這些企業會有多大影響 (當然, 不會馬上發生)

同樣的, 不少企業經商靠的也是銀行融資. 如果銀行緊縮資金. 很多企業也會出現問題. 前二天和一位大陸朋友聊天, 他告訴我, 目前大陸買房首付約是房價的近50% (台灣是自備20% 銀行貸款70~80%). 目前大陸地下貸款的利率有高到月息10%的.  你不難想像, 這波資金緊縮潮最後的影響會有多大. 而同樣回到台灣和大陸的經濟關聯, 要說台灣不受影響或影響不大, 這樣的論點可能也太樂觀了.