犧牲”小我” 完成”大我”? 談大股東背信

犧牲”小我” 完成”大我”? 談大股東背信

 

之前有提過, 這段時間都忙著寫"公司治理"的教案. 由於配合老師希望我能寫出40~50個案例. 雖然沒有時間限制, 但是覺得像隻野狗, 吃完了一餐, 就要趕快想著下一餐. 所以即便我也有一些符合本站的文章相寫(例如我一直想寫利率風險的影響). 但實在心力都在教案上, 也有點力不從心. 不過在寫教案的同時, 我也發現, 由於是"正規"的東西, 用字或是口氣上, 也不能像blog這樣的批判. 所以折衷的辦法, 就是我會把一部份我覺得很有批判性的教案移到blog中. 先發洩一下, 再用"文雅"的文字改成教案. 和之前中華電信的文章一樣, 本文由於會是教案, 所以請勿轉貼文章本體, 僅同意以連結方式附上. 謝謝合作.

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自2007年11月起, 檢調單位陸續以違反證券交易法171條之”背信罪”, 起訴了包括元大證券集團總裁馬志玲, 元大京華證券董事長杜麗莊(馬杜二人為夫妻), 元大京華證券總經理張立秋等人, 寶來證券集團總裁白文正及其子和集團幹部(2008年5月), 以及金鼎證券集團總裁張平沼, 金鼎證券董事長陳淑珠(張陳為夫妻)和金鼎證債券部副總房冠寶(2009年10月).被起訴者, 也多在不久後, 被主管機關金管會依”證券投信及投顧法”第68條第1項第14款規定, 被迫解職. 可謂台灣金融業的大地震. 尤有甚者, 寶來集團總裁白文正因心有不甘, 於2008年7月選擇在澎湖跳海自盡, 以死明志, 更是引發輿論的一陣譁然.

三個證券集團的高層被起訴的罪名都是背信, 理由都是把集團下子公司的資產從左手賣給右手過程中, 私人公司再從中獲利, 犧牲了小股東的權益. 要追溯整個件事的經過, 要從發生於2005年的連動債事件講起.

在2000年後, 由於美國科技泡沫破裂, 美國聯邦儲備理事局(FED)採取大幅降息方式挽救經濟, 連帶帶動台灣存款利率降至1%以下. 而投資市場也一厥不振, 於是大量市場資金紛紛湧入債券市場, 也帶動了投信公司債券型基金的狂賣.

由於市場需求太大, 因此傳統債券殖利率急速下滑, 債券型基金很快即無法應付市場投資人的預期報酬. 在市場需求孔急, 而商品有限下, 因應市場需求的金融創新產品, 連動型債券(Structured Notes)就此因應而生.(以下簡稱”連動債”)

連動債是由傳統債券和金融衍生性商品結合產生. 並隨著時代變化而有不同的結構. 早期的連動債是由零息債券(Zero Coupon Bond)和買入選擇權(Option)組合而成. 發行連動債公司, 在收到投資金額後, 即先購入零息債券, 再利用到期日和購入日的價差(Discount), 發給利息, 支付佣金以及買入高風險選擇權. 在最壞情況下, 如果操作選擇權部份資金全數賠光, 則只要持有債券到期, 自然可以拿回本金. 因此早期的連動債的特性為, 長時間期(多為5~10年), 高保本率(90~100%)和前半年高配息率.

連動債的出現適時填補了傳統債券的低殖利率的缺憾. 也因其高保本率和當時低機會成本(定存利率不到1%), 很快 引起了市場的瘋狂搶購. 這其中自然也包括手中資金源源不絕湧入, 而苦無良好投資標的的債券型基金. 就這樣, 台灣債券型基金的市場規模在2005年初, 突破了新台幣二兆三千億元.

然而, 好景不長, 由於經濟的復甦, 自2004年起利率開始反轉向上, 債券型基金報酬自然下降, 再加上投資市場好轉, 投資人不再甘心只賺取1~2%的年收益率, 開始大量贖回手上持有的債券型基金, 到2005年底, 債券型基金市場規模大幅縮水到新台幣1.3兆元左右.投資人贖回, 債券基金自然要減持持有部位以對, 問題是不少投信公司為求績效, 把部位壓在連動債上, 而連動債非標準型產品, 市場流動性不足. 於是整個債券型基金市場出現了流動性的風險.

主管機關金管會眼見事態嚴重, 於是提出了幾項”道德勸說”.

1. 限期分流: 要求債券型基金切割為類貨幣型基金和固定收益型基金


2. 連動債部份能由大股東吸納, 解決流動性問題


3. 重新建立基金評鑑模式


4. 限制單一基金過大的規模

之所以稱為道德勸說, 因為以上要求並未有任何法律規定, 亦未有任何公文或會議紀錄. 但由於金管會是主管單位, 投信業者也只能乖乖配合, 卻也因此埋下了整起事件的前因.

金管會會這樣要求, 原因不外是因為一般投信公司的資本額不過新台幣數億元, 卻掌管數百億至數千億的部位, 一旦出事, 投信公司資本根本無力因應. 其次, 連動債問題主要出在流動性, 在到期前, 變現性和評價都有問題, 惟有勸說大股東出手買下, 才能確保這些產品得以順利出清.

於是, 在主管機關強烈”暗示”下, 各家投信背後的老闆就開始了”八仙過海 各顯神通”. 集團內有保險公司撐腰的金控集團, 就將這些連動債重新包裝, 再以固定收益產品模式賣給保險公司. 而本案中的元大、金鼎和寶來, 則是由大股東, 自家的證券公司負責買回. 惟一特別的是, 這些連動債並非由旗下投信直接賣給旗下證券, 而是由投信先賣給老闆私人持有的投資公司, 甚至因為金額過於龐大, 這些投資公司還向證券公司先融資, 然後證券公司再以高價向老闆持有的投資公司再買下這批連動債.以元大為例, 一來一往之間, 等於造成股票上市公司元大京華證券新台幣6.7億元的損失, 其中有4億元進了老闆私人口袋. 金鼎集團的手法和元大如出一轍, 造成旗下上市公司金鼎證券約1億2千萬元的損失. 這些金額都由元大和金鼎證券所有大小股東共同負擔.

 

至於寶來集團, 則是由集團總裁白文正於2003年12月及2004年7月. 以個人、妻子和二名兒子以私人名義, 分別以每股新台幣16元和29元購入寶來投信股票. 於2004年10月, 再以每股69元要求旗下上市公司寶來證券買下這批股權, 個人獲利新台幣上億元. 此部份, 一方面渉及內部關係人交易, 另一方面, 由於寶來投信亦持有大量連動債, 69元價格是否合理, 也是後續檢調偵查的重點.

 

最後, 本案例相關人員, 除了寶來集團因當事人過世不起訴外, 元大集團總裁馬志玲和杜麗莊夫婦, 被法官認定不法獲利新台幣四億元餘元, 分別依證交法背信及詐欺罪名, 求處七年半, 相關人員則被判刑3年6個月到5年不等. 金鼎集團張平沼、陳淑珠夫婦則被分別判處7年半和8年半. 目前二案仍在二審上訴中.

 

討論:

1. 這整件事看來, 是個大股東利用資訊和權力不對等的條件, 對小股東剝削, 把錢套進自己口袋的例子. 這些大股東犧牲小股東, 圖利自己, 罪有應得不在話下, 但是我覺得更該被譴責的是主管的金管會. 放任高流動性的債券型基金把大筆部位購買低流動性的連動債不說.出了事, 居然搞的像黑道在”喬”事情一樣, 沒有法令, 沒有公文, 甚至連會議紀錄都沒有, 難怪被起訴的人個個不服. 其次, 投信的大股東是誰? 就是同集團的證券公司. 投信沒有上市, 但多數集團中有投信的證券公司都有上市, 把投信的燙手山芋丟給證券數十萬小股東, 難道金管會是認為這些小股東比較該死嗎? 我真的很難相信, 堂堂中華民國的金融管理最高機構, 居然會作出如此低能之事. 我查了一下, 2004年7月到2006年5月的金管會主委, 就是大名鼎鼎的龔照勝, 比照他後來所做的事, 我只能說真的不意外.


2. 在台灣上市公司中很詭異的地方, 就是有很多明明是老闆, 但名義上卻以”會長”, “總裁”..等名義操控公司, 很簡單,因為掛負責人要負刑責, 掛會長和總裁, 又好聽又有權和錢, 卻不用負責任. 這種權力和責任不相符的地方, 或許是主管機關要討論的.


3. 檢調起訴和法院判決都僅針對相關交易的關係人, 事實上, 如果沒有元大證券、寶來證券和金鼎證券的董事會通過, 程序上, 這些上市公司也不可能就決定高額買下連動債, 或是和老闆旗下投資公司交易. 換言之, 這些董事會成員”明知故犯”, 是否也應該受到懲罰?


4. 最後, 這些大股東作了這些違背誠信原則之事, 除了靜待司法宣判和不得擔任金融機構負責人外, 其實依然能透過交棒子女, 或透過控股公司指派人選等模式, 仍然掌控原有公司.依然可以過著奢華的生活. 很明顯, 我們的社會不管是輿論的力量或是對道德標準的要求都太寬容了.

 

最後, 很多人在買股票, 看公司前景, 看財報數字, 看什麼K線D線的, 但是就是不太看老闆誠信. 或許就是因為大家的緃容, 所以這些人才敢這樣為所欲為吧.

 

日本大地震的影響

日本大地震的影響

眾所皆知, 在上週五日本發生了有史以來最大的地震.而地震過後引發的海嘯更是帶來重大的傷亡. 地震發生的同時, 我正在打球, 所以只是隱約聽到球友提及此事, 一直到晚上回家, 打開電視, 才驚覺事情原來這麼大.

不過當下, 有一件讓我很不爽的事, 是台灣的財經媒體開始紛紛討論台灣有哪些上市櫃公司可以因此”獲益”.

我算了一下, 我從大二大三開始投資股票, 到今天也有二十年左右的”股齡”了. 這當中, 我有因為買進股票上漲賺過錢,  也曾因為放空股票和指數下跌賺過錢, 但無論如何, 我絕對不會想賺這種因為人家受苦而獲利的錢. 特別是一些財經電視台, 採訪分析師大談台灣建材鋼鐵等會因重建獲利, 電子業會因為轉單效應得利時, 大家講的眉開眼笑時, 我真的很難接受, 這就是我們台灣的水準, 在我們鄰近國家受到天災時, 我們在大談如何從中獲益.

當然, 你可以理解, 這些分析師, 電視主持人可能也是身不得已, 人家訪問總不能不說, 或者根本背後老闆就持有一堆股票, 希望你喊漲, 不要喊跌, 那麼我可以告訴你我第二個很幹的原因, 就是這些人根本在胡說八道.

我相信這二天, 應該不少人從報紙看到了相關的分析文章, 或是表列的”地震概念股”, 甚至有人大喊”危機入市”, 或是有良心一點的, 叫你”重新調整資產配置”. 是否真該如此, 我無法評論, 因為我也無法擔保我一定對, 但是你或許可以參考看看, 用我的想法來分析日本地震的後續效應:

1. 日元會上漲: 一般來說, 如果沒有故意控制, 這種受到大天災的國家貨幣會貶值. 因為短期內經濟會不看好, 而同時央行一般也會大幅調低利率來拯救經濟. 像紐西蘭就是最好的例子. 但惟獨日本是例外, 因為日本這個國家不管是政府或是民間, 都保有大量國外資產. 再加上日本利率也降無可降, 因此一當國內有事, 很多資金自然要”班師回朝”. 進而帶動對日元的需求, 這從地震發生後日元對美元居然不貶反升就不難了解.(請參見isaacchen 先生著”日本-The Sunset Samurai”)


2. 商品價格/股市會下跌: 在我之前的文章, “石油上漲是怎回事?”, 就告訴過大家, 這些油價, 金價..xx價上漲, 基本上和實際需求是沒有絕對關係的. 惟一帶動這些價格上漲的因素, 就是錢太多, 讓避險基金去炒期貨. 而這二年來全球股市的狂漲, 我想很多人也很清楚, 不全然是經濟復甦, 有很大原因是美國在撒錢. 這其中日本也貢獻不少. 所以當日本人要把錢拿回國內, 自然要賣掉一些海外資產, 這就像基金公司面臨大量贖回一樣, 惟一能做的, 就是賣出手上持股, 換成現金好因應客戶現金需求. 除非美國或其他國家能加速釋出資金, 填補這個空洞, 否則商品和股市下修只是早晚的事.           當然,你或許想, 我何以認為日本公司或政府會賣出海外資產, 把錢匯回日本, 答案就在我看到日本的壽險和產險公司, 很”有種”地宣佈, 這次天災的受災戶, 不受保險中因重大天災不可抗力因素不理賠的限制. 換言之, 我猜現在在”挫著等”的, 除了日本管理核能的單位, 應該就是這些保險公司了, 而通常這些保險公司除了擁有大量海外資產外, 也會有”再保險”, 因此, 如果”再保險”公司也接受理賠重大天災, 那麼這個效應, 很快就會在金融圈中擴散出去. 這件事不會馬上浮現, 但是會隨著天災慢慢落幕後, 重建開始, 資金的需求也會慢慢展開.


3. 日本經濟會下滑: 不用懷疑, 連921都可以讓台灣GDP減少1%, 更何況是這次的日本, 這種天災反而會因為重建帶動GDP成長的神話, 只有對岸的中國作得到, 日本是不可能的. 惟一可能的好消息是, 日本已經通貨緊縮很久了, 是否會因而帶動日本的國內消費, 值得觀察.


4. 日本財政數字會更難看: 這個也不難理解, 日本財政赤字佔GDP已經破200%  未來災後重建會讓這個數字更高, 未來我不知道日本會不會因而宣佈財政緊縮, 如果是, 那肯定會讓全球經濟再現陰影. 那麼, 也會讓我下一個要說的事, 更顯得不可能.


5. 台灣產業會受惠? 目前我看到分析師說台灣產業會受惠的, 有三大類

(1)   災後重建類: 包括鋼鐵, 水泥, 玻璃…, 我不知道日本會不會買台灣生產的以上產品, 但是首先, 這種災後重建工作至少要3~6個月後才會開始. 現在開始預期未免太早了吧. 其次, 就像我說的, 如果日本在財政問題下, 以縮減其他公共工程來支應本次災後重建, 那麼一來一往這些產業也不見得受惠. 更何況真正影響台灣這些原物料需求的, 是台灣本地市場和中國大陸. 在台灣因奢侈稅可能造成房地產下滑和中國嚴格打房和控制地方政府亂舉債建設下, 這些產業反而風險很高.

(2)   電子業轉單: 說真的, 台灣和日本不全然是競爭關係. 相反的, 台灣有很多重要零組件要依賴日本. 缺了零件, 就算有單也無法交貨. 其次, 日本本身也是電子產品重要的市場, 不難想像如果日本人不管因為實質因素, 或因為心理不安全, 減少買電子產品, 台灣產業真的會受惠嗎?

(3)   觀光業: (X的, 這是我聽過最鬼扯的). 理由是因為日本地震, 因為很多要去日本的觀光客會改來台灣. 首先, 長期以來, 日本觀光客是台灣排第一的觀光客. 最好是這些日本人都被嚇到要來台灣, 否則依常理來說, 日本人其實可能減少出國, 台灣人也會減少去日本. 那麼這二年來取代日本觀光客成為第一的大陸觀光客呢? 是的, 他們有可能不想去日本, 想改來台灣, 但別忘了來台大陸觀光客有名額上限, 目前都是滿的. 換言之, 就算因為本事件有1億大陸觀光客原本要去日本, 現在想改來台灣, 除非台灣政府調高開放名額, 否則根本沒用. 至於其他國家, 我想除了香港和一些韓國人可能這麼作, 其他國家可能性根本不大.

(4)   金融業, 特別是保險業會受災嚴重: 在寫的同時, 其實新聞已經出來了, 台灣整體金融業曝險部位是新台幣1041億元. 當然這些金額不會都是風險. 這只是突現出來在全球化資金狂流中, 大多數的主要經濟體都不可能置身事外於這場天災中.

6. 宅經濟和邪惡產品會上揚:依我觀察紐約911事件後美國人的反應. 基本上, 會有二種, 一種人變的疑神疑鬼, 能不必要出門就不出門. 所以不難想像網購這些事, 或任何不用出門的事, 都會獲益. 另一種人則會表現出人生難測, 要及時行樂, 所以像酒類, 賭博…這些行業的收入都會大增. 當然日本和美國國情不同, 是否會出現同樣的事, 仍要待觀察.

這個文章前後弄了近三天, 所以很多文中寫的東西, 其實也陸續有些印證. 這幾天不知為什麼, 一直有人說”日本現在已經是第三大經濟體了, 重要性不比從前了”. 我不能理解, 如果排名都搞不清楚是第幾的, 葡萄牙, 愛爾蘭, 都可以搞的大家天翻地覆了, 何以第三”不重要”?

更別忘了, 這個國家有1.2億的人口, 是世界第四大出口國外. 也同時是世界第六大進口國, 如果因此消費品需求下降, 很難想像對世界經濟不是一大挫敗. 我也更難想像, 以台灣和日本間密切的往來, 台灣人居然可以整暇以待. 搞的好像影響不大一樣.

最後, 這篇文章之所以一直沒有PO上來, 是因為我一開始寫的標題是, “台灣的媒體和分析師都是王八蛋”. 我想標題已經告訴你我原本想說的是什麼. 不過考量本站的屬性, 我還是重新調整了部份內容.

回到這次的天災, 不管日本地震對你的意義是另一個賺錢的機會(或是少賠錢的機會), 或是宗教上的人應誠誠惶恐, 謙卑對待自然. 我想對於另一群正在受苦的人們, 我們都應該保有同情和人道協助的同理心. 我想這才是這篇文章最想表達的事.