2015年12月26日 星期六

我對2016年的景氣的看法


我對2016年的景氣的看法

 

又到了年底,也是我每一年要作的功課的到來: 推測一下來年的經濟發展。

當然,這段時間也有不少經濟機構開始作預測,裡面我個人覺得最好的應該是前行政院長陳冲講的三個變數,分別為油價、升息和歐盟QE政策,這三者相互呼應,但其實又相互矛盾,例如低油價造就的通貨緊縮環境,讓歐日可以放心QE, 但歐日的QE可能又抵消美國升息的效應. 美國升息反應美國景氣好轉, 但油價爆跌又可能對美國近年來頁岩油的榮景以及相關行業大量舉債、大量雇用埋下陰影,因此陳冲下了定論,明年景氣會是史上最難預測的一次。


2016年的景氣會是史上最難預測嗎? 其實也不一定,端看你想預測到多準確,而影響準確度最大的成因就是,明年會很多的變數,甚至是黑天鵝(大家認為不可能發生結果卻發生)的存在,這些變數有幾個會發生? 會持續多久? 甚至會不會是一個引爆另一個我想會是影響明年景氣的關鍵。


如果要用一句話談明年景氣,我認為明年最好的情況就和現在差不多,經濟陷入近似平線,不太漲也不太跌,但趨勢是緩步下跌,但個別商品或股市可能出現大漲大跌,而這可能就會是帶出黑天鵝事件的發生。(至於壞能有多壞呢? 我只能說有非常壞的可能)

以大格局來看,我認為2016會和去年底寫的2015年景氣的看法差不多. 主要原因是這一年來全球經濟在本質上並沒有太大的變化,只是QE的副作用開始愈來愈明顯,反映出來的也是各國把急救葯當保健葯成天吃其實無法根治病源的結果。所以文中提到在2015年出現的七種情況在2016年會更加明顯。

先談一下現在普遍對2016年的一些預測論點:
 

1.      中國經濟可能持續下滑,因此中國會推出更多的刺激方案,包括推動基礎建設、人民幣貶值和降息。中國從世界工廠改為消費導向的經濟轉型,可能讓原物料的需求持續低迷,甚至影響週邊的國家。

2.      低油價風暴可能造成主要仰賴石油輸出的國家發生經濟問題。對於過去大量投入於頁岩油生產的美國,可能造成銀行業的壞帳大增

3.      Fed升息可能造成大量資金回流美國,美元借款再加上原物料價格的低迷,可能造成新興國家的財務風險

4.      歐洲與日本的持續QE仍未能把當地經濟拉出泥沼

 

事實上如果我們把以上的大因素再加上一點恐怖論,就可以得出一些黑天鵝理論,包括:

1.      中國經濟是否失控? 我之前的文章提過,中國最大的優勢就是資訊控制,外部人無法真正得知經濟數據實況,這對經濟決策不是好事,但對防止信心崩潰絕對是好事,但正因為如此,很多真正的問題可能比看到真正數據的官員更嚴重,例如過去以來,很多人看到中國大量企業所謂的大投資,其實是無效率的生產模式,造成資源浪費和生產過剩,但你沒看到的,這其中很多投資,真正的目的只是要把錢從銀行借出來挪作炒股、炒房之用,業主根本不在乎本業是否賺錢,而這1~2年房地產暴利不在後,去年改作炒股又碰上股災,資金鏈碰上了大問題,因此中國出現了不少影子銀行,這些金融創新某種程度是把資金槓杆化,一旦失控可能會和美國次貸風暴一樣是個驚人的數字。一旦全球第二大經濟體,甚至是主要投資國和消費國出了事,全球經濟自然難以倖免。
 

2.      人民幣貶值效應: 目前不少人都認定CNY明年會貶值(對美元),而且貶幅可能在5~10%之間(甚至有猜到15%)CNY貶值將會連動包括台灣在內東南亞國家的貨幣貶值,雖然多數專家認為這些國家目前外匯存底等財務狀況不可與亞洲金融風暴時同日而語,所以再次發生亞洲金融風暴可能性不高。但別忘了,這些國家普遍存在的情況是高仰賴原物料出口和進口,除了整體經濟的低迷會打擊這些商品的出口,貨幣貶值卻會惡化國家的通貨膨脹拉大貧富對立,造成經濟的動蘯,而一旦這些國家發生政局變化,是否會造成外資的急撤更進一步打擊國家經濟?  那可能就是個大問題了。

人民幣貶值還有另一個黑天鵝就是金融衍生商品, 不容諱言地,過去一段時間以來CNY固定對USD升值再加上相對於其他國家近似零利率的市場,CNY吸引了大量的外國存款和金融投資,所以或許你還記得一年前有一份外資報告叫廣達銀行,裡面告訴大家,別以為廣達是靠作NB賺錢,其實廣達有40%左右獲利來自金融操作,而這個手法就是利用台灣的低利率,從市場借出新台幣再轉投至人民幣,台灣作這件事當然不可能只有廣達一家公司,事實上,如果廣達作的只是單純一借(台灣銀行)一存(中國銀行),在NTDCNY高度連動下可能問題也不會太大,但如果精明的廣達財務部作的是金融衍生商品的話, 那可能就是大問題了。

更可怕的是,作這種事的可不只是公司財務部這種可能專業的人士,看看今年8月份的新聞(http://www.chinatimes.com/newspapers/20151119000015-260202),坦白說,我覺得蠻可怕的. 我也很好奇,為何台灣媒體沒有特別關注這件事。不過我絕對不碰台灣金融股就是了。而且我也相信,這種事台灣絕對不是惟一發生的國家。
 

3.      油價的效應: 誠如上面提的,大家目前談的都是低油價的效應,可能造成美國銀行呆帳或是相關行業大量裁員、破產等,或是在談石油對俄羅斯、委內瑞拉甚至是對阿拉伯國家影響,卻常常忽略了一個背景。阿拉伯國家不但是這個世界重要的產油國,他們同時還是這個世界重要的金融資產持有者(另一個重要的國家是挪威,挪威國家主權基金是全世界最大的主權基金之一, 而挪威主要財富來自北海油田)。換言之,如果油價持續低迷而這些國家選擇焦土作戰,那麼他們勢必要出售金融資產來過冬,和所有投資一樣,大股東逢高出脫通常不會有問題,但是逢低就有可能會出現多殺多的情況。以目前多數人財富來自金融資產情況下,一旦股市房市下挫,是否再次帶動消費的急縮?

反過來講,大家都說油價會持續下跌,或是維持低價很長一段時間。那如果油價急漲呢? 大家要曉得目前很多商品的價格決定不見得和真正的供需有關,而是決定於交易所,換言之,油價和股價差不多,真正決定價格的是買進賣出的力道。所有商品都一樣,緩漲緩跌問題都不大,最怕的就是急漲急跌,特別是像石油這種關係工業生產和民生消費的重大物資。目前各國敢放膽QE,憑藉的就是低通膨,如果一旦油價急漲(特別是有ISIS這個變數存在時)帶動高通膨,歐日被迫停止QE,想必結果會很有趣。

 
4.      金融危機: 在之前的文章提過這件事,由於利差的縮小,不少銀行無法從傳統存放款利差賺取足夠的利潤,只好紛紛轉向投資銀行或是資產管理業務,造就的結果是不少銀行帳上都持有核彈級的驚人金融衍生性商品(界經濟可能比你的更危險),從2008年金融風暴時大家就發現,我們都以為銀行有很好的風險控管,或是至少政府對銀行有很嚴密的監管,但其實並沒有。目前不少銀行都在進行部份拆彈動作,但是不是能夠完全下莊? 這就很讓人擔心了.
 

以個人來說,在股市上的投資,我去年(2014)底開始小幅減碼,6月份砍了一半,12月又砍了小部份,股市主要投資部位還是在美國的優先股或是類似的固定收益股,不少專家看好明年美國股優於債,大概著眼的是美國升息效應,不過我認為如果美元保持強勢,勢必影響美國公司的盈餘。明年我會一樣採取守勢,而且錢一樣會放固定收益,畢竟小心才能駛得萬年船,我也不相信美國可以真的升息4次。

 

 

 

2015年12月22日 星期二

法意 法條 與 恐龍法官


法意 法條 恐龍法官


最近有一則重要的新聞,是普訊創投董事長柯文昌因內線交易被重判9年。為什麼說這是重要的新聞呢? 當然不是因為他的名字像柯文哲,而是這是台灣應該有史以來因為內線交易被判最重的一次,這對長期以來一直傳言內線交易很嚴重的台灣是一記重大的警鐘。為什麼說是傳言呢? 你可以看看今年以來的幾次合併案,每一件幾乎都是宣佈之前股價早就起跑,甚至像聯發科併立錡, 被問到溢價為何只有2%, 聯發科的主管直接告訴你,因為再不宣佈合併就要變折價了。可是,沒錯就是這個but, 台灣不管因為內線交易被起訴或是判刑的寥寥無幾.

我相信大家也從報紙看到了,有4位工商大老出來幫他喊冤, 還有1位大老用了一個可笑的理由說, 這會影響產業發展.(這位大老, 您自己的公司好像經營的不太好, 也有內線交易的案子在審). 報紙也一面倒認為這件事有問題,就讓我和大家簡介一下這個案子和談談我的想法。
 
 
柯文昌是普迅創投的董事長, 所以這就是一家…..創投. 他們投了一家公司叫綠點, 並在綠點裡有一席董事。19968月美國捷普(Jabil)有意購併綠點,所以綠點的董事會就討論這件事,所以普迅在綠點的董事就知道這件事,所以在8/28~29日他就向柯文昌報告了這件事,所以柯文昌就指示旗下創投基金從8/30開始一直買進綠點股票, 9/12 捷普和綠點簽下合作意向書(LOI), 11/22雙方宣佈合併, 所以靠賣股給捷普, 普迅賺進4.7億。

如果你沒被一推的所以搞混,看看上面的時間序列,你覺得柯文昌是不是內線交易? 如果是, 那有什麼好爭的? 法官怎麼會一審有罪, 二審無罪, 三審更審後又維持一審有罪? 關鍵就在於台灣內線交易罪的成立要件中, 除了要符合影響股價重大消息, 還必須在消息確認後”, 公開前或公開後18小時。 簡單地說,大家在爭的是什麼叫消息確認後”.


判柯文昌無罪的法官認為,柯文昌知道消息時不過是捷普向綠點提議,要多少錢買根本不知道, 甚至連最後會不會成都不知道,你怎麼能說柯董是內線交易呢? 相對的,認為柯文昌有罪的,就是覺得反正你就是預先知道消息先買進而且撈了一筆, 而且所有事情發展柯都掌握其中, 才會一路一直買。


從法條文字上來看,柯會被判有罪的確很讓人意外,意外的地方是因為過去和柯類似情況的多半是判無罪(我等一下會舉另一個更扯的例子給你看)。可是就算法條過得去,柯真的沒有犯內線交易嗎?

 談一下法律的形成好了,所有法律都是先有法意(立法意旨)才有法條。所謂的法意就是大家覺得某種行為不對,所以集思廣益地規劃如何規範這項行為? 例如大家認為隨地大小便不好應該要立法管制, 這就是法意。想好了之後,當然要述諸文字,再經立法院通過,總統公佈成為正式法律。而這裡有個有趣的關鍵就是立法院。因為台灣的立法委員們不但怠惰,而且其實和中華白海豚一樣的聰明,遇到特定議題就會主動轉彎,結果一個法送進立法院後常常被修得亂七八糟、漏洞百出。而偏偏台灣是一個大陸法系的國家,法官只能依法條判案,所以經常是判決的結果和大家預期的相去甚遠,然後大家就幹譙法官一定是收了黑錢, 不然就是恐龍法官。其實法官只是被戴了黑帽子。


我舉個例子告訴大家台灣法意和法條的落差好了。台灣很多年前曾有一個知名的恐龍法官案例”. 是一個五歲的小女孩被強姦了,結果法官判強姦罪不成立被社會大眾公幹! 為什麼法官判強姦罪不成立呢? 因為當時強姦罪的成立要件必須有加害人用暴力脅迫, 而受害人要抗拒不從,問題是那個小女孩才5歲她根本不知道發生了什麼事,所以她告訴法官她沒有抗拒,所以法官說因為妳沒有抗拒,所以強姦罪構成要件不成立。


請你想看看這個例子,從法條上來看,法官的確是沒有錯的。可是從當初的立法意旨來看呢? 法官判案違反了當初的立法精神。柯文昌的案子也是如此,從法條上來看是否違反內線交易罪難有定論,但如果回到當初訂定內線交易罪的立法意旨(違反市場公平競爭)來看,他是犯法的。


最後,補一個內線交易的案例。我上週剛寫完胖達人的教案。或許你還記得去年的事,這個案子最早是麵包摻香精,後來變成炒股+內線交易。你可能也還記得內線交易案被起訴的除了董事長徐洵平夫婦,另一對名人是小S老公許雅鈞和他號稱台灣巴菲特的老爸─許慶祥。最後一審判決是徐洵平夫婦緩刑外加20小時法治教育, 許雅鈞無罪, 許慶祥2年。


事實上這個案子內線交易是二個案子併一起,一案是以上四人都被起訴,最後都判無罪,另一案沒有許雅鈞的判有罪。我想談的就是無罪那案。


當時胖達人(生技達人)是上櫃的基因國際子公司. 事實上是重要子公司, 因為在20131Q認列生技達人就佔了基因國際75%營收。基因國際的財務長就開了一個Line的群組固定向這些大戶回報胖達人每日營收。在當年的7月底財務上在line上傳了胖達人月營收報表, 上面指出胖達人那個月初估會虧損25萬元,許慶祥還打電話向財務長求證後(這是根據法院判決書裡的內容), 當天開始賣基因國際股票. 而許雅鈞人在美國渡假, 很剛好地也從隔天開始透過手機漫游下單, 陸續把持有的31萬多股全部賣光,徐洵平人當在中國大陸考察, 回台後得知消息,隔天也很湊巧地老婆開始賣股票。


你覺得這是不是內線交易? 如果是,那法官為什麼判4人都無罪呢? 二個原因, 第一是胖達人前董座作證說, 5-7月本來就是麵包業淡季再加上當時有毒澱粉事件,所以胖達人業績下滑是可以被預測的。(~那為何5-7月都不賣 偏偏7月底月報表出來後才賣呢?),但真正好笑的理由是,因為胖達人6月份真正報表出來後並不是虧損25, 而是賺73, 所以法官說消息沒有被確立,所以本案內線交易不成立。可是請你想看看,如果有一個人聽信傳言殺了他老婆,後來發現傳言是假的, 難道他殺老婆就無罪?

 
看看以上案例, 法意、法條與恐龍法官. 從法條上,這些人是否有罪或許值得討論,但從法意上的答案, 我想是很明確的。

2015年12月7日 星期一

海瑞在台灣


海瑞在台灣

 

好久沒有更新網誌文章了。天氣冷就來寫一個歷史故事吧!

 

看到這個標題可能很多人第一個想到新竹的海瑞摃丸。其實海瑞是個人名,他是明朝有名的清官,不過他對歷史真正的影響不是在明朝,而是在幾十年前的中國,他是文化大革命的導火線…..不可思議吧! 這是因為當時上海戲劇院演了一齣戲叫海瑞罷官,江青聽到了認為這些讀書人故意以古諷今,刻意嘲弄她沒有唸過什麼書,於是發動了文化大革命要清算這些自以為是的讀書人,進而產生了近代中國浩劫。

 

海瑞到底做了什麼事呢? 大家要知道明朝當官的俸祿是很低的,低到連吃飯都有問題,等於變相鼓勵官員去貪污或是接受下級的孝敬,可是偏偏我們的海大哥熬下來了,他一介不取,因為他只吃菜不買肉,而且菜還是自己種的。當然這種歹逗陣的人永遠都升不了官。原本海大哥可能就這樣過了一生,但在他做了20年最低層的官員後(多半是七品或是不入流沒品的),祖墳開始冒青煙,他開始以火箭的速度升官,常常剛走到新的職位還沒就任又被告知升官了,最後這位大哥被升到南京吏部右部侍郎、南京右都御史等於進入了中央部會.

 

為什麼要特別打中央 ”? 你有沒有發現他職稱都在南京? 可是明朝的京城是在北京啊? 這是因為明朝開國皇帝朱元璋原本定都在南京,但靖難之變後,明成祖遷都到北京去,為了表示不是改變他老爸定下的規矩,所以明朝是採三都制(另一個是鳳陽),所以形式上的六部官員,北京有一套南京也相同有一套,這有點像之前中華民國轄下有台灣省政府和福建省政府一樣, 二邊編制都一樣,但大家都知道台灣省主席和福建省主席的權力差很大(凍省之前)。簡單的說,南京的官員看起來頭銜和北京是一樣的,但毫無實權。換言之,海瑞大哥雖然清名在外官也愈做愈大,但其實都沒有什麼實權。

 

你可能想明朝的皇帝真的很昏庸,這麼好的官員為什麼不好好利用? 其實歷史回溯發現,明朝的皇帝雖然大部份都很懶惰,也大都沈迷道教,但事實上多數都是玩弄政治的高手,海瑞遇上的雖然明朝最擺爛的皇帝萬曆,但萬曆不用海瑞並不是因為昏庸,而是他很清楚海瑞這種人就是只能作樣版用。

 

海瑞作什麼樣版很明確,當時全國上下官員都貪污,難得有一個不貪的官員,所以要升他的官作為標杆,讓大家知道清官一樣可以升官。可是為什麼不重用他呢? 除了海大哥機車到連皇帝都敢罵之外,很重要的原因是他作縣令時判案有一個通則,也就是台灣司法目前最缺的Predictability (可預測性). 也就是一個案子送進海大人的庭,不用審大致就可以知道判決結果。

一般來說,一個國家司法案件判決結果可預測性高,除了法官不徇私完全依法律判決,大部份主要是因為這個國家法令條文很明確而且鉅細靡遺,所以犯了罪對應會受到的處罰很清楚,這是法律先進的表現。大明律當然不可能如此。海大哥的庭之所以會有 high predictability主因是他判案有一定的規則。這個規則就是只要是窮人對上富人,有權的對上沒權的,那結果一定是窮的或是無權的人勝。看起來這位海大哥不僅只是個清官,還是個刼富濟貧的羅賓漢。不難想像,當所有官員都收錢幫有錢人坦護,卻有一個官員不但不收錢而且專為沒錢沒勢的人伸張正義,這自然幫他在民間贏得極高的聲譽。

 

既然如此, 為什麼不給海瑞真正的實官做呢? 因為在海瑞的任內,基於他判案一貫原則,經常出現窮人或地痞流氓勒索有錢人,久而久之,有錢人都搬走了,最後是百業蕭條。

 

如果你把今天台灣的情況對應到大明朝,你會發現二者還真的有點類似。台灣的官員雖然沒有像明朝一樣的誇張收賄,但一般百姓覺得整個大環境倒向富有一方甚至司法不公平,感受是差不多的。所以每當新聞發現有窮人控訴富人或是大公司逼迫他們或是哪個公務員又很傲慢地對待民眾時,我們的輿論往往就是不辨是非地的指責一定是大公司和公務員欺壓無辜百姓了。尤有甚者,網路上有很多的現代海瑞,他們多半是律師、學者甚至是立法委員,冠在他們身上的多半是弱勢代言人或是為小市民討公道,他們會在新聞出來的第一時間發表其個人看法,看起來像是意見領袖,但其實他們和海瑞差不多,你只要看看當事的二方是誰,大致就可以知道文章的結論是什麼。接下來fbptt上就是一面倒地根據這些論點躂伐當事人的不仁不義,最後逼的這些公司出來道歉或是吞下去。看起來這很像是媒體與群眾力量共同為弱勢族群發聲討得公道。但是如果在台灣凡事大家看得不是到底事實是什麼,而是只要是窮人、弱勢就一定對,那和海瑞判案有什麼二樣?

 

所以請你再回頭想想: 是什麼造就了海瑞的高知名度? 是腐化的政治、是有錢人壓榨窮人的環境,所以一介不取、為窮人發聲的官老爺就成為了英雄。面對這樣的問題,我們要改變的是大環境制度的不完善,還是個案中當事人覺得自己被不合理對待? 如果我們每個事件都看個案,那沒被關注的人不是很倒楣? 是不是很多企業/人物只要和媒體打好關係,遇到事就能大事化小 小事化無? 是不是就是因為這樣,到頭來我們發現台灣媒體不再只是報導新聞真相,反過來要主宰你我的思想?

 

再請你看看媒體上的寵兒們論點,真的在台灣只要窮人和弱勢就一定對, 有錢有權的就一定該死? 這些人在發表這些論點時,他們是真心的想為底層發聲,或者只是想累計自己的聲望? 回顧我二年前寫的文章,這二年台灣有進步嗎?