2019年11月25日 星期一

談大聯大收購文曄


談大聯大收購文曄



又是一個原本要寫咖啡中途分心的故事,今天談一下最近流行的新聞─台灣第一大半導體通路商大聯大提出以溢價26%收購第二大通路商文曄30%股權的故事。



這件事的起因其實很簡單,在今年10月底時,文曄和大聯大都收到重要供應商德州儀器(TI)通知: 從明年底TI將收回代理權。不意外,這個消息讓2家公司股價都大跌,文曄從原本38~45元區間跌到35元左右,自然也讓大聯大看到了機會,於是提出了公開收購。簡單地說,這和2~3年前的日月光/矽品案幾乎如出一轍。



既然是如出一轍,所以文曄後續的反應也和當初的矽品如出一轍,就連荒謬之處也是如出一轍。



第一個出現的莫名其妙就是勞工誓死抗爭,當年矽品也是由員工到處陳情,甚至還陳情到了總統府。你有沒有想過,明明就是一個商業購併,為什麼是員工出來抗爭呢? (甚至是誓死抗爭? )



答案很簡單嘛,台灣這些年在政治人物和覺醒青年的操弄下,大家普遍把勞工當做弱勢。這種購併明明影響到的是資方、是公司的管理高層(在台灣這二者通常是同一種人),可是如果是這些人出來抗爭,一來名不正言不順,二來大家會覺得他們只是基於私心,於是不相干的勞工反而被推上第一線。然後媒體就成天報導著這些勞工多麼地憂心忡忡、拿摩地可憐,好爭取輿論同情,可是在台灣過去99%的購併案中,幾乎都有幾年內不裁員的條款,換句話說,從頭到尾企業購併都和這些勞工根本沒有什麼屁關係。



我記得當年的矽品,甚至強制員工的電腦螢幕保護程式就是堅決反對日月光合併的理由,這也難怪台灣的政治人物這麼愛賣芒果乾,因為主事者都認為:只有我才是你們的救世主,你們這些勞工、人民其實都是為我的財產,必須只能為我效忠。



第二個莫名其妙的地方就是獨董反對。我並不是說獨董不能反對合併案,而是不管是矽品還是這些的文曄,你會發現一個詭異的事,就是獨董比老闆還激動。光從電視螢幕上看,這兩個案子裡的老闆表現的都是無奈和委曲,反而是獨董很慷慨激昂,搞得好像被拿走的是獨董的公司一樣。



先講一下為什麼獨董在兩起合併案中會這麼地顯眼? 首先,公司被要約收購依規定要由獨董組成的委員會先行評估價格的合理性,接下來獨董的評估意見會和要約收購一起送交董事會表決(獨董也是董事會成員),而如前面說的,台灣普遍是經營權和所有權合一,也就是公司董事同時也是公司經營者,董事會表決時需利益迴避,所以獨董反而成為是否同意合併案的主要關鍵。

(p.s 本案還沒有到合併的程度,只是策略聯盟太抝口,大家也不相信,所以文中還是用合併)



之所以如此,這是因為台灣制度上假設獨董是獨立公正的人士,會基於公司最大利益而不是特定股東而預設立場 (~~)。那為什麼台灣會有這種誤解? 這是因為台灣的制度是抄美國的,卻沒有考慮台美上市公司股東結構與外部股東參與性根本不同。



在美國,獨董很清楚自己代表的是外部大股東的利益(基本上就是像BlackrockFidelityVanguard這種大型資產管理公司),但是在台灣,大家心裡有數,所謂的獨董,通常就是老闆的”Classmates and Golf buddies” (這是Enron案後,美國檢討獨董制度做出的結論)。也因為如此,你才會看到收購案或合併案一出,不管是之前的矽品還是現在的文曄,獨董反而個個忠字當頭、義憤填膺。甚至在矽品案中,出面幫公司去找白衣武士(White Knight)的也是獨董。



只是拿摩一來,大家不是要更懷疑這些獨董是真的獨立嗎? 還是只是徒有獨立之名呢?



第三個是公司的反擊。有人要拿我創立的公司,我大力反擊,這是很正常的事。只是看看文曄董事長去北檢控告大聯大的三大理由,我不禁很茫然,這家公司的法務到底是在幹什麼? 是沒理由硬要找理由來控告嗎?



這三個理由,第一個是大聯大未詳實說明收購文曄 3 成股權的目的與計畫,甚至未向台灣公平交易委員會、中國國家市場監督管理總局提出申報程序,可能有虛偽、隱匿公開收購說明書之情事,進而涉嫌違反證交法相關規範。



這要分二個問題來講,第一個: 你向一個女生求婚,那個女生說,你喜餅、酒席都還沒訂,憑什麼要我嫁給你? 可是反過來講,妳都還沒說要嫁給我(事實上都可以預期妳不太可能要嫁我),我怎麼可能去訂?



第二個就是就算強娶了,那到底公平會或中國國家市場監督管理總局會不會同意呢? 這個疑問在文曄的獨董裡也提到了,事實上當年的日矽案中也有同樣的爭議。先不說日矽案的結果,因為大聯大預定取得是30%股權,在會計認定上是屬於具有影響,但可能不具有控制力(有興趣的人自己去google, “影響控制在會計上的差別),一般來說,具影響力不太會違反壟斷,但具控制力就會。當然到底是影響還是控制,這會由相關的機關來認定。

這也是為什麼在第一次日月光買下25%矽品,或是本次大聯大預計買30%時,強調的都是純財務投資想要刻意淡化真正目的的原因。



第二個理由是: 大聯大本次公開收購,著眼長期持有文曄股權,卻以短期融資支應,大聯大卻將短期資金做為長期股權投資用,資金用途顯然與金融機構貸放目的不符。



這裡最奇怪的是,文曄告的是違反銀行法! 你們難道不知道銀行法規範的是銀行而不是向銀行借錢的客戶? 事實上這種收購案宣告前,大聯大(或日月光)必然早就和銀行方進行過財務計劃的沙盤推演,不可能是大聯大自行把原本其他名義的銀行借款挪做他用。就如同我之前大同文章裡說的,上市櫃公司都是有法務的,近年銀行法務的權力更大,所以打擦邊球的事還有可能,但明顯違法的是不可能的(除非老闆打算要落跑了)!



第三個理由是大聯大公告前,文曄股價已出現不正常波動,控告內線交易!

這種事嘛麻煩請看我的上一篇文章,在台灣告內線交易嘛……~~哈,笑到讓人想流淚! 再說了,這個就算成案,5年內也不會有結果的。



接下來呢? 其實這種公開收購(特別是25~30%股權的)鎖定的目標都不會是一般的散戶,而是法人,而對這些法人來說,它會考量的因素也很簡單,看是要不要馬上落袋為安(因為是現金收購)、等著有白衣武士出現出更高價搶標、還是相信公司派未來一定會讓股價回升到比收購價更高,如此而已! 這基本上就是一種商業行為和考量,其實攻防雙方就只要針對這些法人的考量做出澄清就夠了,根本不用講這麼多廢話。



可是在台灣,一個簡單的商業行為卻往往被訴諸於悲情,控訴人家是如何把你辛辛苦苦帶大的公司用錢搶走。可是當你選擇公司股票上市,自己持股又不高時,被公開收購本來就是會發生的事,賈伯斯當年被自己創立的公司開除時,不爽幹譙是一定有的,但他有成天在媒體上哭爸哭母嗎?

很多人都想到上市帶來的財富效應、資金調度便利等種種好處,卻很少人願意去想上市後的壞處,被公開收購其實就是問題之一。



不管是這次的文曄/大聯大,之前的矽品/日月光,甚至更早的彰銀/台新金/政府,你都看到商業人士喜歡用人情事故、人理倫常之類的莫名其妙理由去控诉正常商業行為的不合理,而我們所謂的專業財經媒體也很喜歡跟著瞎起鬨,跟著訴說悲情。只可惜現在立委在選舉,不要肯定又有立委會進來參一腳。



有句話說,上帝的歸上帝 凱蕯的歸凱蕯,是商業的行為就讓它用商業的方式解決,我相信那些手上持有文曄的法人此時也是這麼想的,文曄的經營層們與其心有不甘地想一堆花招,不如實在一點,看看是不是要找白衣武士花更多錢競價才是解決之道。

6 則留言:

  1. (3)另大聯大公司本次突襲性公開收購,本公司事先完全不知悉,但本公司股票成交量於今年10月間起卻有不正常價量波動,是否有不肖人士事先知悉大聯大公司本次公開收購之情事,而預先買賣本公司股票,涉犯內線交易罪嫌?

    不就10/7因TI終止代理產生的爆量賣壓及後續股價波動

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  2. 銀行法規範的是銀行而不是向銀行借錢的客戶
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    指正一下
    銀行法也有規範非金融機構
    比如說各種吸金案都是違反銀行法起訴的
    不過
    銀行法沒規範一般企業以短支長
    這倒是沒錯

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    1. Hi 我想這是因為吸收存款是銀行特有的權力,所以如果有非銀行去向不特定大眾吸金會用銀行法起訴 不過如您說的銀行法主要還是管銀行 要用銀行法告也是告銀行不會是告銀行客戶

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  3. 敵意併購不應成結合管制破口
    https://tw.news.appledaily.com/forum/20191204/CXYK5RW63KTCGWWQJRPBM7PGD4/

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    1. 我覺得台灣普遍用違反公平交易壟斷談這件事很奇怪
      試想一下 如果你是文曄股東把手上股票一股$48.5賣給了大聯大 錢也拿到了
      等大聯大收到30%後 被公平會裁定違法 你猜屆時是大聯大必須把手中文 曄持股強制在市場上釋出? 還是必須把股票還給原賣方?

      我想不會是後者 既然如此 那是否違反公交法闗賣文曄的股東屁事?
      這也是我認為文曄在整起事件中完全搞錯方向的原因
      這是我的一點想法

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  4. 7.延長公開收購期間: 民國108年11月13日起至民國109年1月30日止,每個營業日上午9時00分至下午3時30分(台灣時間)

    本件公開收購期間經延長後,成就條件如下:
    (1) 最終有效應賣被收購公司普通股股數已達最低收購數量即29,516,800股。
    (2) 公平交易委員會認定本件交易無須申報。如上開二條件均獲成就,公開收購人即依法按每股新台幣45.8元之對價辦理本次公開收購之交割。

    固經普華商務法律事務所律師、理律法律事務所律師以及相關法律專家出具意見,認為不符公平交易法第10條所定結合之態樣,無須事前申報。惟本件公開收購公告後

    實則本次公開收購價僅略高於本公司過去3年每股收盤價均價新台幣43.04元。而本公司於大聯大公司公告公開收購前一日之收盤價新台幣36.1元,則接近本公司過去3年股價之最低點新台幣34.6元。因此本次大聯大公司提出之收購價格,對於長期持有本公司股權之股東而言,仍屬過低。

    該寫的都寫出來,大聯大看樣有把握,天真文曄趕快拿錢出來展現實力??說大聯大買太便宜,自己都不拿錢出來買???一張都不買真是糟糕


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