奇異的股權結構

奇異的股權結構

 

近期中國不少科技大老成為媒體焦點，前幾天被捕的孟晚舟是華為副董事長兼CFO 同時也是創辦人任正非的女兒、之前在美國涉及強姦的京東劉強東，或是更早之前宣佈要退休的阿里巴巴馬雲..等。對於這些新聞背後繪聲繪影的傳言和陰謀論當然很多，不過今天我想用這些公司的股權結構讓大家了解這些事情可能比你想像的嚴重一點。

 

本文題目叫奇異的股權結構，那自然要先來講一下”正常的股權結構”!

 

如果你打開任何一家台灣上市櫃的公司架構圖，應該是長這樣的:

 

最上面的是股東大會，下面是董事會，再下來是總經理或CEO，再下面是各部門。這個圖也勾勒出公司的權力結構，股東定期選出董事組成董事會代表所有權，董事會負責管理代表經營權的經理人。這一切看來都很合理，如果有人想要拿下經營權，必然要在股權(或是股東投票權)上勝過另一方 (當然啦，在台灣還有另一種方法，如果股權輸人家，就去找立委和媒體放話對方背後是中資就搞定了)，總而言之，股權決定一切，看起來非常公平合理。

 

但…這個制度不是沒有問題….正因為是股權決定一切，那怕你這個董事長/執行長非常認真、做的都是對的決策讓公司蒸蒸日上，但只要你的對手錢夠多，足以擁有超過你的股份，那你就被趕走了。

 

最有名的例子，就是我每次演講一開頭就會講的例子─Steve Jobs. Apple和Jobs的故事並不是罕見的特例，而是很多新創科技公司在成長過程的宿命，因為一家公司在成長過程需要不停地融資(就是你聽到的A輪、B輪、CDEF輪)，每一次融資就是一次股權的流失，更不要說股票上市後交易更簡單了，一些巨鱷很容易就可以從資本市場取得股權來和公司相抗衡(或是提出一些鳥主張，如賣掉公司最有價值資產，幫自己賺得短期利益)。

 

正是有著前面的例子，於是後來新興的科技公司在控制權和融資、印股票換鈔票這三者平衡間就出現了許多不同於我們習慣的股權架構。

 

先談京東(JD.COM)好了，京東除了有我之前寫的VIE架構外，它同時也採用雙層式股權架構(Dual-Class Capital Structure)，簡單地說，它有A、B二種股票。A股就是一般人持有的股票，一股一個投票權，而B股則不同，一股有20個股票權，B股可以轉換成A股，但A不能轉成B。目前京東B股持有人只有2個，一個是董事長兼CEO 劉強東，另一個是京東員工持股平台，而這個平台指定代表人也是劉強東，換言之，京東B股的投票權都由劉強東控制。

 

如果放大去看京東的股權結構，依京東2017年的年報，第一大股東是騰訊，持有18%股權，但匯總綜合投票權卻只有4.4%，第二大股東是持有15.5%的劉強東，但控有79.5%的股票權，第三大是10.1%的Wal-Mart，但只有2.5%投票權。(另外還有2018年以5.5億美元投資入股的google, 但目前股權持有數尚不明)

 

除了以上之外，京東公司章程還有二個非常特殊的規定:

1.      B股投票權=20股A股這件事只有劉強東在任時有效，一旦劉強東不在了，B股全部以1:1換成A股，投票權自然也回歸到1:1

2.      董事會只有劉強東可以召開，換言之，如果有董事敢背著劉強東召開董事會企圖不軌，這個董事會是無效的。

 

從這裡你就知道為什麼劉強東的案子會對京東影響這麼大了? 因為京東章程裡很明顯地把劉強東和公司綁在一起了，也就是朕即國家的觀念。

 

類似的這種多層次股權架構的還有百度、Facebook、Google(有A、B、C三種)，後來的Snap 甚至是發行完全沒有投票權的普通股。根據統計在美國上市的Russell 3000公司中約有11%左右的公司有這種不同股票不同投票權的設計。

 

另一個會拿來和多層次股權結構相比的，是阿里巴巴的特殊合夥人制度。

阿里巴巴和京東最大的不同，是它有二個非常大的法人股東─佔了29.2%的軟體銀行和佔15%的Altaba(前Yahoo)。相形之下，馬雲持股約7%、蔡崇信是2.5%，而阿里管理階層約是10.5%. 簡單地說，如果用”簡單市場規則”，軟銀和Yahoo聯手很容易就可以把馬雲這些人換掉。而馬雲的最大的武器自然是─中國政府不可能讓阿里巴巴流入外資手中。於是在這二股力量角力下，阿里用了一個特殊的合夥人制度。

 

不同於一般股東會-董事會架構，凌架在阿里巴巴董事會之上的是36個合夥人，這些合夥人再選5個人組成合夥人委員會，那這些合夥人有什麼權力呢?

 

1.      資金支配權: 合夥人可以決定阿里巴巴每年對合夥人獎金。請注意這叫獎金，表示這筆錢不見得要和盈餘掛勾，同時也屬於稅前的費用支出。用一個極端的想法，如果阿里巴巴今年賺800億，結果合夥人會議決議要發600億甚至800億給合夥人，讓公司盈餘大減或變零，就制度上來說是可以的。
 

2.      董事提名權: 和正常的公司一樣，阿里的董事是由股東大會投票通過的，但誰握有提名權就成了關鍵了。依章程，第一大股東軟銀僅有一名董事的提名權，其他董事則由合夥人會議提名。那如果提名的董事在股東大會上沒通過呢? 那很簡單，就由合夥人會議直接任命一人為臨時董事直到下次改選為止。(也就是，我都給你臉了讓你投，你偏不投我要的人，媽的，這不是逼得我直接任命嗎?)

 

當然，你可能想，反正是公司章程嘛，大股東就在股東會上提案修改不就得了? 代誌當然不會是憨人想的那麼簡單，馬雲早就想到這點了，阿里章程裡規則，如果要修改合夥人章程，必須要在股東會上經過95%股權通過才行。換言之，只要經營層掌控5%以上股權，這個制度就不太可能會改。

 
 

那麼有沒有同時有阿里巴巴合夥人制和京東AB股制的公司呢? 當然有，中國近年電商新秀─拼多多這是如此。

VIE架構、AB股不同投票權、太上董事會─合夥人制全部都有。有興趣的人可以自行GOOGLE 或者我該說百度一下。

 

最後我們來談華為。

華為和京東、阿里巴巴這些公司最大的不同是，這是家未上市的公司，這也是華為一直以來引發很多臆測的原因─因為很多資訊不必公開。

 

和很多集團公司一樣，華為集團裡面有一堆叫華為XX的公司，例如華為技術、華為終端、華為投資…等。其中真正的主體公司是華為技術有限公司。

 

如前所說，華為技術是一家私有公司，所以不同於前面說的公司多半有一堆股東，華為技術只有一個股東，叫做華為投資控股，換句話說，誰控制了華為控股誰就控制了華為集團。

 

有趣的來了，華為控股只有2個股東，一個是創辦人任正非持有1.01%，另一個叫華為投資控股工會委員會，持有98.99%。這也是華為一再告訴大家的，華為是一家由員工持有的公司。

 

這裡補充一下，中國的公司法是不允許同股不同權這件事的，這也是為什麼你看到前面的公司都是用VIE在美國掛牌的原因。相對的，登記在中國沒有上市的華為自然不能用上述的方式。

 

文章一開始說過，這些奇異的股權架構設計主要原因都是為了確保創辦人可以永遠掌控這家公司，既然如此，那為作為私有化公司的華為為什麼還要這麼搞?

 

這其實要從華為的創業期說起:

 

和很多初創公司一起，華為初期面臨很大的資金問題，而當時國有銀行當然不可能把錢借給這種民營小公司，於是任正非採用了內部員工融資方式來解決資金問題。而從這個制度裡，任正非同時也發覺了財散則人聚的道理，簡單地說，員工買進公司股票讓大家都成了老闆，自然就會為公司拼命。

 

只是這個模式一直發展下去，員工成了公司最大股東當然好，但相對老闆的股權也分散了，華為股票雖然沒上市，但有心人依然可以透過收購員工持股來達到取得經營權的目的。

 

於是在這二項的考量下，華為推出了所謂虛擬股的概念。

首先，利用2001年.com破裂大家對科技股失望的機會，由工會出面收購所有員工股票，同時將任正非剝離成為獨立股東。自此華為就只有二個股東─任正非和工會。

 

2003年華為控股成立，相關股權都被移到為華為控股。華為控股每年一樣會增發股票讓員工認購，但事實上員工持有的都有虛擬股，也就是在股東名冊是沒有記載的，只是內部帳冊可以查閱個人持股，所有新增股份依然登記在工會名下。虛擬股一樣可以分紅，等同員工分享公司成長，而對公司而言，同時保有內部融資的模式，可以減少向銀行和大眾借錢，而對任正非而言，檯面上的股東只有他和工會，透過對工會代表的指派權，等於把公司經營權永遠掌控在自己手上。而且在虛擬的概念下，理論上股份可以無限被放大和切割，可以拿來更進一步地作員工股權激勵計劃。

 

看完以上三種模式，不知道你的想法為何?

 

對我來說，首先是美國的經濟思維

美國商業思維中認為，過多的規定只有限制住商業的發展，所以只要充份揭露，讓投資人買進前知道自己買進後會發生什麼事就好。這也是當初阿里巴巴放棄香港改赴美國上市的主因。

 

而對很多人來說，反正我買股票就是一夜情，又不是要一輩子廝守，只要股票會漲就好，讓經營者可以無後顧之憂的專心衝刺不是很好? 事實上這種思維就是民主與獨裁，大家都知道民主的效率低但可以防弊，獨裁效率高但容易產生弊端。但其實更重要的是，當過度的權力集中到一個人身上時，往往在缺乏制衡力量下，容易因為這個人的一意孤行，最後可能對了99次，最後因為1次錯而把大家拖進萬刼不復之境。這或許是高唱給這些經營者絕對權力時該注意的。