2018年12月8日 星期六

奇異的股權結構



奇異的股權結構

 

近期中國不少科技大老成為媒體焦點,前幾天被捕的孟晚舟是華為副董事長兼CFO 同時也是創辦人任正非的女兒、之前在美國涉及強姦的京東劉強東,或是更早之前宣佈要退休的阿里巴巴馬雲..等。對於這些新聞背後繪聲繪影的傳言和陰謀論當然很多,不過今天我想用這些公司的股權結構讓大家了解這些事情可能比你想像的嚴重一點。

 

本文題目叫奇異的股權結構,那自然要先來講一下正常的股權結構”!

 

如果你打開任何一家台灣上市櫃的公司架構圖,應該是長這樣的:

 

最上面的是股東大會,下面是董事會,再下來是總經理或CEO,再下面是各部門。這個圖也勾勒出公司的權力結構,股東定期選出董事組成董事會代表所有權,董事會負責管理代表經營權的經理人。這一切看來都很合理,如果有人想要拿下經營權,必然要在股權(或是股東投票權)上勝過另一方 (當然啦,在台灣還有另一種方法,如果股權輸人家,就去找立委和媒體放話對方背後是中資就搞定了),總而言之,股權決定一切,看起來非常公平合理。

 

這個制度不是沒有問題….正因為是股權決定一切,那怕你這個董事長/執行長非常認真、做的都是對的決策讓公司蒸蒸日上,但只要你的對手錢夠多,足以擁有超過你的股份,那你就被趕走了。

 

最有名的例子,就是我每次演講一開頭就會講的例子─Steve Jobs. AppleJobs的故事並不是罕見的特例,而是很多新創科技公司在成長過程的宿命,因為一家公司在成長過程需要不停地融資(就是你聽到的A輪、B輪、CDEF),每一次融資就是一次股權的流失,更不要說股票上市後交易更簡單了,一些巨鱷很容易就可以從資本市場取得股權來和公司相抗衡(或是提出一些鳥主張,如賣掉公司最有價值資產,幫自己賺得短期利益)。

 

正是有著前面的例子,於是後來新興的科技公司在控制權和融資、印股票換鈔票這三者平衡間就出現了許多不同於我們習慣的股權架構。

 

先談京東(JD.COM)好了,京東除了有我之前寫的VIE外,它同時也採用雙層式股權架構(Dual-Class Capital Structure),簡單地說,它有AB二種股票。A股就是一般人持有的股票,一股一個投票權,而B股則不同,一股有20個股票權,B股可以轉換成A股,但A不能轉成B。目前京東B股持有人只有2個,一個是董事長兼CEO 劉強東,另一個是京東員工持股平台,而這個平台指定代表人也是劉強東,換言之,京東B股的投票權都由劉強東控制。

 

如果放大去看京東的股權結構,依京東2017年的年報,第一大股東是騰訊,持有18%股權,但匯總綜合投票權卻只有4.4%,第二大股東是持有15.5%的劉強東,但控有79.5%的股票權,第三大是10.1%Wal-Mart,但只有2.5%投票權。(另外還有2018年以5.5億美元投資入股的google, 但目前股權持有數尚不明)

 

除了以上之外,京東公司章程還有二個非常特殊的規定:

1.      B股投票權=20A股這件事只有劉強東在任時有效,一旦劉強東不在了,B股全部以1:1換成A股,投票權自然也回歸到1:1

2.      董事會只有劉強東可以召開,換言之,如果有董事敢背著劉強東召開董事會企圖不軌,這個董事會是無效的。

 

從這裡你就知道為什麼劉強東的案子會對京東影響這麼大了? 因為京東章程裡很明顯地把劉強東和公司綁在一起了,也就是朕即國家的觀念。

 

類似的這種多層次股權架構的還有百度、FacebookGoogle(ABC三種),後來的Snap 甚至是發行完全沒有投票權的普通股。根據統計在美國上市的Russell 3000公司中約有11%左右的公司有這種不同股票不同投票權的設計。

 


另一個會拿來和多層次股權結構相比的,是阿里巴巴的特殊合夥人制度。

阿里巴巴和京東最大的不同,是它有二個非常大的法人股東佔了29.2%的軟體銀行和佔15%Altaba(Yahoo)。相形之下,馬雲持股約7%、蔡崇信是2.5%,而阿里管理階層約是10.5%. 簡單地說,如果用簡單市場規則,軟銀和Yahoo聯手很容易就可以把馬雲這些人換掉。而馬雲的最大的武器自然是─中國政府不可能讓阿里巴巴流入外資手中。於是在這二股力量角力下,阿里用了一個特殊的合夥人制度。

 

不同於一般股東會-董事會架構,凌架在阿里巴巴董事會之上的是36個合夥人,這些合夥人再選5個人組成合夥人委員會,那這些合夥人有什麼權力呢?

 

1.      資金支配權: 合夥人可以決定阿里巴巴每年對合夥人獎金。請注意這叫獎金,表示這筆錢不見得要和盈餘掛勾,同時也屬於稅前的費用支出。用一個極端的想法,如果阿里巴巴今年賺800億,結果合夥人會議決議要發600億甚至800億給合夥人,讓公司盈餘大減或變零,就制度上來說是可以的。
 

2.      董事提名權: 和正常的公司一樣,阿里的董事是由股東大會投票通過的,但誰握有提名權就成了關鍵了。依章程,第一大股東軟銀僅有一名董事的提名權,其他董事則由合夥人會議提名。那如果提名的董事在股東大會上沒通過呢? 那很簡單,就由合夥人會議直接任命一人為臨時董事直到下次改選為止。(也就是,我都給你臉了讓你投,你偏不投我要的人,媽的,這不是逼得我直接任命嗎?)

 

當然,你可能想,反正是公司章程嘛,大股東就在股東會上提案修改不就得了? 代誌當然不會是憨人想的那麼簡單,馬雲早就想到這點了,阿里章程裡規則,如果要修改合夥人章程,必須要在股東會上經過95%股權通過才行。換言之,只要經營層掌控5%以上股權,這個制度就不太可能會改。

 
 

那麼有沒有同時有阿里巴巴合夥人制和京東AB股制的公司呢? 當然有,中國近年電商新秀拼多多這是如此。

VIE架構、AB股不同投票權、太上董事會合夥人制全部都有。有興趣的人可以自行GOOGLE 或者我該說百度一下。

 



最後我們來談華為。

華為和京東、阿里巴巴這些公司最大的不同是,這是家未上市的公司,這也是華為一直以來引發很多臆測的原因─因為很多資訊不必公開。

 

和很多集團公司一樣,華為集團裡面有一堆叫華為XX的公司,例如華為技術、華為終端、華為投資等。其中真正的主體公司是華為技術有限公司。

 

如前所說,華為技術是一家私有公司,所以不同於前面說的公司多半有一堆股東,華為技術只有一個股東,叫做華為投資控股,換句話說,誰控制了華為控股誰就控制了華為集團。

 

有趣的來了,華為控股只有2個股東,一個是創辦人任正非持有1.01%,另一個叫華為投資控股工會委員會,持有98.99%。這也是華為一再告訴大家的,華為是一家由員工持有的公司。

 

這裡補充一下,中國的公司法是不允許同股不同權這件事的,這也是為什麼你看到前面的公司都是用VIE在美國掛牌的原因。相對的,登記在中國沒有上市的華為自然不能用上述的方式。

 

文章一開始說過,這些奇異的股權架構設計主要原因都是為了確保創辦人可以永遠掌控這家公司,既然如此,那為作為私有化公司的華為為什麼還要這麼搞?

 

這其實要從華為的創業期說起:

 

和很多初創公司一起,華為初期面臨很大的資金問題,而當時國有銀行當然不可能把錢借給這種民營小公司,於是任正非採用了內部員工融資方式來解決資金問題。而從這個制度裡,任正非同時也發覺了財散則人聚的道理,簡單地說,員工買進公司股票讓大家都成了老闆,自然就會為公司拼命。

 

只是這個模式一直發展下去,員工成了公司最大股東當然好,但相對老闆的股權也分散了,華為股票雖然沒上市,但有心人依然可以透過收購員工持股來達到取得經營權的目的。

 

於是在這二項的考量下,華為推出了所謂虛擬股的概念。

首先,利用2001.com破裂大家對科技股失望的機會,由工會出面收購所有員工股票,同時將任正非剝離成為獨立股東。自此華為就只有二個股東任正非和工會。

 

2003年華為控股成立,相關股權都被移到為華為控股。華為控股每年一樣會增發股票讓員工認購,但事實上員工持有的都有虛擬股,也就是在股東名冊是沒有記載的,只是內部帳冊可以查閱個人持股,所有新增股份依然登記在工會名下。虛擬股一樣可以分紅,等同員工分享公司成長,而對公司而言,同時保有內部融資的模式,可以減少向銀行和大眾借錢,而對任正非而言,檯面上的股東只有他和工會,透過對工會代表的指派權,等於把公司經營權永遠掌控在自己手上。而且在虛擬的概念下,理論上股份可以無限被放大和切割,可以拿來更進一步地作員工股權激勵計劃。

 

看完以上三種模式,不知道你的想法為何?

 

對我來說,首先是美國的經濟思維

美國商業思維中認為,過多的規定只有限制住商業的發展,所以只要充份揭露,讓投資人買進前知道自己買進後會發生什麼事就好。這也是當初阿里巴巴放棄香港改赴美國上市的主因。

 

而對很多人來說,反正我買股票就是一夜情,又不是要一輩子廝守,只要股票會漲就好,讓經營者可以無後顧之憂的專心衝刺不是很好? 事實上這種思維就是民主與獨裁,大家都知道民主的效率低但可以防弊,獨裁效率高但容易產生弊端。但其實更重要的是,當過度的權力集中到一個人身上時,往往在缺乏制衡力量下,容易因為這個人的一意孤行,最後可能對了99次,最後因為1次錯而把大家拖進萬刼不復之境。這或許是高唱給這些經營者絕對權力時該注意的。

 

 

2018年11月21日 星期三

美國人怎麼投票? (下) 投票、開票和給台灣建議


美國人怎麼投票? () 投票、開票和給台灣建議

 

上一篇講了選舉手冊和公投,接下來講投票

前一篇說過,美國是可以用通信投票的,這個英文叫Absentee voting(缺席投票) 或是Early voting(提早投票). 簡單地說,就是你自己在家把選票塗一塗,用所附的信封密封,在背後簽名寄回去就可以了。

 

為什麼是塗一塗呢? 因為美國的選票長得像你買樂透或是聯考答案紙一樣,讓選民用黑筆在每個選項前面塗滿格子的(如下圖)。所以美國的選票不像台灣是一項公職(議題)就一張票,而是全部的選項都在同一張上。所以美國開票也不是像台灣那樣,在投開票所一張一張的唱票,而是集中交到選務中心再統一交給機器去讀。

 

另外,美國選票中還有一個特殊欄位,叫"Write-in" ,也就是如果你對選票上的人都很不爽,還有一個空格可以讓你寫進你想要的人(或狗),就是這樣,每年歐巴馬還是死掉的雷根都可以拿到好幾票。我覺得這個功能雖然無用,但很有趣!


那麼郵寄投票日的截止日期是什麼時候呢? 就是和一般投票所同時。那麼一般投票所是可以投到什麼時候呢? 加州是到晚上8(台灣是下午4). 而且加州投票所有規定,即使過了截止時間,只要外面有人在排隊,你就必須讓他投,所以有些地方即使晚上910點了,一樣有人在排隊。

 

這個制度也順便解釋了,明明美國投票日都過了超過1週了,為什麼有些平分秋色的選區(Florida 州長和聯邦參議員)到現在結果還沒出來? 因為郵寄選票是以郵戳日期為憑,有些從海外寄來的可能還沒到。另外,有些地方因為要重新驗票,因此有一些選票要用人工拿著放大鏡去判讀等。

 

如果你懶得用寄的,也可以在投票日那天直接拿去投票所(Polling Place)交給選務人員,當然啦,更標準和傳統的模式,就是選民直接親自去投票所投票。

 

我知道你在想什麼? 有沒有可能有人先郵寄選票,然後再去現場投一次? 是的,這是有可能的。甚至也有可能你和老婆(或室友)政黨傾向不同,你收到選票就幫她塗成你要的,暪著她把選票寄出去。是的,這些都有可能。不過這些奇奇怪怪的事,先放後面講,我還是先講正常的。

 

如果你去現場投票,現場同樣有選務人員,你可以給他你的投票通知,或是直接告訴他,我是住在某的地址的xxx,然後選務人員就會和台灣一樣,打開一個長冊子找到你後,註記你領票了,就把選票給你。

 

說到這裡,你有沒有發現到一件事,這個過程是沒有核對身份的,是的,在加州是不看ID的。這部份在美國各州都不同,有些州要求看駕照,有些州只要拿出有你的名字和地址的文件(如電費帳單)就可以,有些州就和加州一樣什麼都不看,你只要有辦法講一個地址和名字能和名冊上對得起來就給你選票,這就是一開頭川普說的,很多人就是換個衣服又重新回來投票的原因。

 

為什麼這麼簡單的事會搞得這麼複雜呢?

理由也很簡單,因為美國沒有身份證(ID)這種東西,一般人會隨身帶的是駕照,但並不算是正式的身份證明(而且很容易偽造)。真正的合法身份證明是護照,但問題是應該有一半以上的美國人根本沒有護照。反正也沒有什麼合法ID,檢查ID只會影響投票率,所以乾脆就不要驗了。

 

事實上,說到這裡還有一個你可能沒想過的情況,我可不可以去不是非通知書上指定的投票所投票呢? “

 

這個問題在台灣一定是否定的。因為只有指定的投票所才有你的資料。但在美國,你可以去任何一個投票所投票,理由也很簡單,因為美國的大選投票日固定是11月的第一個禮拜二,那是一個正常上班日。所以我可能一大早要先去上班,中間再出來投票。如果上班地方離我家很遠,我當然只能在上班附近投票了。

 

如果是這種情況,選務人員會給你一種特殊的選票(外面信封是紅色或是貼紅紙),叫Provisional Ballot。或者另一種情況是,我先用郵寄投票了,但我改變心意了。又或者是選舉名冊上就是沒你的名字….反正可能有爭議的都是用這種紅色信封選票。這種票投完後會個別被密封起來。

 

暫且再忽略這些例外事項,如果你正規地把選票在投票亭勾選完。台灣的做法是你必須把選票對折後,投進一個只有一個縫的投票箱內。而美國的做法是你要把選票(只有一大張)像紙幣機一樣平放吸進一個機器裡。這台機器並不會讀選票,它的功能就是計算張數(最後要和選務人員核對數目)和保存選票而已。

 

等投票時間結束,台灣的做法是馬上開票,而美國的做法是選務人員簽名密封選票後,集中送到市()政府開票。事實上,在一些州選民還在投票的同時,市()政府就已經先針對郵寄的選票在開票了。這也是為什麼你會看到電視在LIVE轉播,一些州還有人在排隊投票,但同時該州的票就陸續開出來了。目前愈來愈多地方正在推動電子投票,就是像你去提款機一樣,在機器上按一按送出去,在電子投票機制度下,未來開票速度可望會愈來愈快。

 

這裡順便講一下為什麼美國投票日不像台灣這樣選周六而是要選上班日?

 

美國的大選都是固定11月的第一個禮拜二,這是美國立國時就定下來的傳統。不意外,當時的美國還是個農牧業為主的國家,多數人平常都要忙於農作,只有等秋天收成之後才有空去投票,這是為什麼是11月的原因。

 

至於為什麼是週二而不是週六日,這是因為當時美國是個基督教的國家,大家週六日都要上教堂。那又為什麼不是週一呢? 因為當時的美國地廣人稀,很多人都要騎馬騎上一天才能到投票所。所以週日上教堂,週一騎馬然後週二投票,這很合理吧。

 

最後,一如過往講一下從美國選制對台灣的建議:

 

先談一點技術面的東西好了

 

1.      首先是選票,台灣的選票是一案一張,而且在投票所公開唱票。這除了因為過往要投()的票並不多外,另一個反映的也是人民對政府公正性的不信任。

但看看這次(和未來),平空多了10個公投案,我相信除非大家都不領公投票,否則選務工作必然會很亂,開票時間也會拖得很久,未來想擔任選務工作的人也會愈來愈少。

在如何提高人民投票意願和兼顧選務公平性上,這是台灣未來勢必要面對的問題。台灣或許無法走向電子化投票,但或許大家可以考慮把幾個議題集中到1~2張選票的辦法。

 

2.      如果你看這次所有民選的職務(https://vote.sos.ca.gov/),有二個很值得台灣深思的職位,一個是controller 另一個是Treasurer,這二個一個等於是管帳和控制支出的會計長,另一個是管花錢和投資的財務長。

為什麼這二個位子要民選? 因為政府的錢來自人民,如果這個職位是民選,那他的職責就是要效忠人民。反觀台灣,我們的思維是選出一個首長,然後什麼事都由市長一手掌控,財政局長由市長指派/獎懲,自然市長要做什麼大撒幣政策,財政局長只能照單全收,這也是一堆縣市只管建設/放煙火而不管負債的主因。

民選財務首長,這的確是個台灣該深思的問題。

 

3.      談一下公投,台灣是第一次放寛公投門檻,所以也一下子爆增了很多公投議題。但其實從選舉公報來看,很多相關中立分析是不夠的。一些如反空污的公投,也缺乏了財務面的衝擊分析,很明顯是讓人投爽的。更別說還有一些公投,就我個人而言,根本是白投的。

例如同性戀結婚議題是這次的大宗,但問題是開放同性戀結婚是大法官會議的決議,位階等同憲法。但公投的結果等同一般法律,一般法律和憲法觝觸是無效的,所以投票結果就算反對同性戀結婚也沒用。

 

簡單地說,台灣的公投真的就是在投爽的,所以我建議公投案說明中,除了正反方的論述,應該要加入更多中立性分析和財務效應分析。
 
 
最後的最後,投票日將至,我還是想談的我的想法:
 
民主的價值,是你選出一個你相信有助於你,你所住的城市的候選人,而不是因為你不喜歡B所以去投A,當然更不是因為有人告訴你B有多壞,所以你才投A。如果你痛恨抹黑、痛恨隨選舉而來的髒亂噪音,那你就不要投給製造抹黑、噪音的人。
你的這一票代表的,不只是選出一個候選人,也代表著你對某些人選舉方式或現行制度的不滿。