未來風暴?
隨著股市愈飆愈高，除了相信party just starts 或never ends的人外，當然也湧現另一批居高思危的人. 這些人不停以2008年金融風暴或2000年.com泡沫前夕發生了些什麼徵兆，來印證今天的情況有多相似.
以近期來說，最引人觀注的莫過於私人信貸市場的不透明和槓杆化.
這件事最早其實源自去年的9月一家作汽車零件商─First Brands 以及一家作汽車貸款及二手車的Tricolor的倒閉. 分別留下了約1百億美元的呆帳，其中最創最重的是近年蓬勃興起的私人信貸資本公司. 根據德銀的報告，目前每年新增的企業貸款中，已經接近50%不是由傳統的金融機構貸出，而是這些被稱為”影子銀行”的私人信貸資本公司.
此外，二家公司也不約而同出現了財務造假或2008年時爭議的表外融資.
當時不少媒體還引用了, JPM CEO Jamie Demon的話: When you see one cockroach, there are probably more.
不過這段警訊隨著股市的持續狂漲，很快被人拋諸腦後。直到近期另一家新興的私人信貸巨頭─Blue Owl 宣佈停止旗下某檔基金的定期贖回，又再次把市場對於私人信貸的可能失控拉回檯面. 很多人擔心，目前約1.7兆美元的私營貸款，一來由於其逐利至上，往往低估風險，以及高槓杆營運的特質，一旦經濟惡化或股市大跌，可能成為風暴的核心.
今天就來談談這些私營借貸是怎麼運作的.
先來談二個名稱類似但不盡相同公司: 一個叫私募基金(資本), Private Equity, PE，以及BDC (Business Development Company).
先講PE. 如果我想募一個10億的基金. 我有二種方法，一個是找1萬人每人10萬元. 另一種方法是找10個人 1人1億. 從數學看二者只是人數的差別. 但從主管機關來看，1萬人代表群眾，如果出了事很麻煩，所以就要有很多的監管和後多資訊的揭露. 基金管理者必須要在意短期績效或是保留一定金額讓客戶贖回…等.
但如果只有10個客戶，那基本上只要你把10個人搞定就好.
舉例來說，如果基金要投一個4年報酬率是-20%. -20%, -20%, +200%的案子，在公募可能根本行不通，但私募(10個人)反而很受歡迎.
所以基本上私募或PE, 就是個針對有錢人，資訊不需要公開，投資標的非常有彈性的一種投資工具.
那什麼是BDC呢? 多數的BDC都是股票上市公司. 其原意是針對和解決中小企業借款的公司. 因為中小企業不一定有龐大的固定資產作為抵押借錢，很容易被銀行拒之門外，所以就有了BDC(Business Development Company).
BDC多是上市公司，這樣才能從公開市場(股票市場, 發行債券, 優先股..等)融到一大筆錢. 或是一般公司一樣向金融機構借款，然後再把錢借給需要借錢的公司. 也就是做傳統銀行做的放款，但它們不是銀行. 這也是它們被稱為”影子銀行”的原因.
你不要以為這些BDC都是些小公司，這些年不管是Goldman Sachs, Morgan Stanley, KKR…等都成立了BDC公司. 原因無它，市場很大、利潤很高.
當然，你可能想，為什麼這些中小公司不去向銀行借錢而是要向BDC借? Well, 這答案就像一天到晚都有銀行打電話想借你錢，但台灣地下金融依然非常昌盛一樣. 向銀行借錢可能需要擔保品，有一堆囉嗦的文件和規定，銀行會盯著你公司的財務，甚至資金的流向…而地下錢莊雖然利率高很多，但時效或流程就簡單多了.甚至出了問題，大家還可以來喬.
BDC 也差不多是這樣, 利率比銀行高(大概平均放款利率10~12%)，但放款的彈性很大，有無擔保品都可以做，例如在First Brands的案子就發現，部份是拿未來收益作擔保借錢的. 甚至很多BDC會找高風險的公司放款, 因為利率高，反正就用高收益去對沖高風險.
另外，BDC也不一定只有借錢，要用股權融資，一樣可以做.
同樣出了事還不出錢，欠錢公司要實物抵帳(PIK)還是用股權抵，BDC公司都可以做.
也正因為BDC作的是類銀行的業務，放款標的風險較高，本身財務槓桿拉很大. 當經濟成長，企業倒帳率低時，自然收益會很高. 相反的，當經濟惡化時，這些公司就會首當其衝. 特別是規模較小專做高風險放款的BDC.
那為什麼這些私募基金或BDC, 或都通稱影子銀行，有可能成為下一場風暴的核心呢? 除了規模龐大(1.7兆美元), 很大問題還是為了利益至上, 過於靈活的金融操作以及過度的槓杆化. 但又缺乏傳統金融業的監管. 這就有點像2008年的金融風暴起源於”次貸風暴”一樣. 由於房地產的持續飆漲，所以一些根本不符合房貸放款，甚至買主收入根本負擔不起後續房貸的，銀行照貸無誤. (Subprime 次貸是指美國FICO信用分數在620分以下的人，這些人算是信用不佳的. 我的分數是812分)
尤有甚者，在當時接近0% 利率下，保險公司急需固定收益，於是這些次貸的房貸被包裝成MBS (Mortgage-backed Securities)再層層槓杆化後進入了金融業. 最終，房子只漲不跌的神話破滅. 源頭的買主開始不還錢, 壞帳率大增，MBS狂跌, 而被加大槓桿後成為一個巨大的黑洞，開始把體質弱的金融機構吸進去，最後造成市場恐懼爭相踩踏.
想了解當初發生什麼, 請參考當時寫的”五分鐘了解金融風暴”
Anyway, 這篇文章並不是在告訴你市場即將發生風暴. 誠如德銀近期報告寫的”Lots of
smoke but little fire” 這句話類似中文裡的”雷聲大 雨點小. 看起來像是市場過度恐慌. 不過對比另一個英文諺語” There is
no smoke without fire” (類似中文
“無風不起浪”). Smoke & Fire 同樣值得關注.
我並沒有減碼手上的股票. 但我會更關注這些信貸的發展.
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